失宠的能源板块真的不再值得投资了吗?| 《巴伦》封面
文 | 《巴伦》撰稿人安德鲁·巴里(Andrew Bary)
编辑 | 郭力群
2019-09-17 11:45:52
即便是全球经济增长会放缓,但短期内石油需求大幅下降的可能性并不大。近几十年来,石油需求一直在稳步增长,即使是在金融危机爆发后经济深陷衰退期间,需求也相当具有弹性。

如今能源股非常不受待见,这在过去可是很少出现的情况。然而投资者或许正在错失良机。

从表面上看,近几个月来,随着中美贸易争端升级和其他地缘政治动荡加剧了人们对全球经济增长和能源需求的担忧,能源股前景因此恶化。本周(8月12日至16日),基准10年期美国国债收益率跌破1.6%,低于2年期美国国债收益率,收益率曲线因此出现倒挂,而这是经济可能陷入衰退的一个信号。

大宗商品基准价格也未能激发投资者的信心。美国的油价已经从4月份高点每桶66美元跌至55美元左右。天然气也遭到沉重打击,今年价格跌幅累计超过25%,跌至2016年以来的最低水平。

本月早些时候,交易所交易基金(ETF) SPDR S&P Oil & Gas Exploration (XOP)跌至每股21美元左右,触及纪录低点,今年已累计下跌20%。受投资者抛盘影响,标准普尔500指数能源板块的权重已降至5%以下,这是过去至少40年来的最低水平,还不到2008年达到的13%的一半,当时油价曾涨至每桶140美元以上的峰值。

现在,看起来华尔街已经抛弃了能源板块,因此该板块可能即将触底。今年能源股的估值已经下降,目前低于长期平均水平。许多能源公司正在应对投资者施加的压力,投资者要求这些公司控制资本支出、减少供应量、提高回报率、并以派息和股票回购的方式向股东返还更多现金。

此外,即便是全球经济增长会放缓,但短期内石油需求大幅下降的可能性并不大。近几十年来,石油需求一直在稳步增长,即使是在金融危机爆发后经济深陷衰退期间,需求也相当具有弹性。

因此,投资壳牌公司(Royal Dutch Shell, RDS.B)和英国石油(BP, BP)这两家欧洲能源巨头的投资者现在能够获得高于6%的股息收益率。已经失宠的埃克森美孚(Exxon Mobil, XOM)目前股价在67.52美元左右,股息收益率为5.2%,市盈率和10年前差不多。许多分析师和投资者认为雪佛龙(Chevron, CVX)是所有大型石油公司中最有优势的公司,该公司目前股价约为117美元,股息收益率为4.1%。

瑞穗证券(Mizuho Securities)能源板块分析师保罗·桑基(Paul Sankey)在谈到石油行业失去那些具有社会责任感的投资者和其他人的青睐时说,“石油行业并没有走烟草行业那样的道路,但在市场看来,效仿烟草行业也无妨。

桑基敦促能源公司模仿香烟制造商的做法,把更多利润用于派息和回购股票。他表示,考虑到该行业长期需求面临的不确定性,无论公司规模如何,能源公司的派息率至少都应该接近标准普尔500指数近2%的水平。

然而,寻找真正热衷于能源股的投资者并非易事,甚至在关注能源板块的投资者中也挑不出几个。这一点其实不难理解,因为在过去10年里,能源板块是标准普尔500指数中表现最差的,年化回报率仅为4.4%,远低于该指数的14%。今年能源股持续了这股低迷势头,其表现在标准普尔500指数各版块中排名垫底,今年迄今累计下跌1.2%,而大盘累计上涨15.2%。

Adams Funds高级投资组合经理马克·斯托克勒(Mark Stoeckle)称,“能源板块在标准普尔500指数中的权重只有4.7%,基金经理可能会忽视该板块,就像他们不怎么重视权重为3%的材料板块和公用事业板块一样。”Adams Funds旗下运营主要由能源股组成的基金Adams Natural Resources (PEO),这只规模为4.5亿美元的封闭式基金持仓量最多的是埃克森美孚、雪佛龙和EOG能源(EOG Resources, EOG),该基金目前价格在15美元左右,较其资产净值折价17%,想要押注能源行业未来会复苏的投资者可以选择这只基金,其收益率为3.1%。

另外一个投资能源板块的方式是买入Energy Select Sector SPDR (XLE)。这只ETF持仓量最大的是埃克森美孚和雪佛龙,这两只股票所占权重接近50%。这只基金目前价格在56美元左右,今年累计下跌2%,收益率为4.1%。上文提到的SPDR S&P Oil & Gas Exploration持仓量最大的是能源生产商Noble Energy (NBL)和Hess (HES),此外还包括一些炼油公司,该基金收益率不到2%。

斯托克勒还指出,成长型股票投资者认为没有必要持有能源股。该板块在Russell 1000 Growth等基准成长型指数中所占的权重目前已经降至1%。

瑞穗证券的桑基表示,特斯拉效应也令能源市场承压,这是因为投资者认为未来电动车将普及,石油需求会因此下降。对于投资者来说,目前电动车的普及程度很低并不重要,因为他们认为终有一天电动车将占据主导地位,就算是在几十年后才成为现实也不影响他们的这种看法。桑基称,“市场希望押注未来,而技术就是未来。”

另一个对能源行业不利的因素是,越来越多的国家开始从社会责任角度制定投资指导方针,欧洲国家尤为如此。欧洲倡导环保的人士抨击能源公司是全球变暖的“肇事者”,他们还向各个文化组织施压,要求他们不要接受石油巨头的捐款。

英国著名演员马克·里朗斯(Mark Rylance)此前辞去了英国皇家莎士比亚剧团(Royal Shakespeare Company)的一项荣誉职位,原因是剧团接受了英国石油的资金为学生提供折扣票。“我不想和英国石油扯上任何关系,就像我不愿意和军火商有任何关系一样,”里朗斯在辞职信中写道。他还称,“我认为莎士比亚也不会。”

运营Cornerstone Analytics的资深大宗商品分析师迈克尔·罗斯曼(Michael Rothman)是一名看涨石油市场的逆向投资者。他认为,全球石油市场将进一步收紧,未来几个月石油库存将减少,到今年年底基准布伦特原油价格(目前约为每桶58美元)可能会涨至每桶90美元。

“许多市场观察人士的假设是欧佩克(OPEC)每天有近300万桶的闲置产能,但事实并非如此,”罗斯曼说。“最近需求一直比大多数人认为的更加强劲。”他估计,欧佩克的闲置产能仅略高于100万桶/日——这只是全球1亿桶日需求的一小部分。与此同时,美国的石油产量增速也已经放缓。

埃克森美孚预计,未来20年石油需求将继续上升,这一预测是通过对消费趋势、人口增长以及发展中国家日益提高的生活水平(汽车和空调增多)的研究得出的。雪佛龙也有类似预测,该公司估计到2040年,石油行业将需要10万亿美元支出来补充石油储备以满足需求。

罗斯曼的观点是,运输业对石油的需求最大,尽管油价有波动,但未来石油需求将保持稳定。“石油需求在过去35年里只下降了两次,”他称。在2009年经济衰退期间,全球石油需求曾出现幅度最大的一次下降,但降幅只有1%左右。

以下是对能源行业几个领域的具体分析:

大型石油公司

在大型跨国石油公司中,雪佛龙在资本支出和股东回报方面属于标杆企业,壳牌紧随其后。

过去几年雪佛龙在全球各地完成了一些大型能源项目,该公司现在预计未来几年每年的资本支出将保持在200亿美元(相当于2013年峰值的一半),同时以每年3%至4%的速度扩大能源产出。在位于得克萨斯州和新墨西哥州的二叠纪盆地(Permian Basin)的油田开发方面,雪佛龙具有数一数二的优势,该公司计划到2023年把该地区油田产量翻一番,达到90万桶/日。

今年4月,雪佛龙曾签署协议准备以330亿美元收购安纳达科石油公司(Anadarko Petroleum),但由于不愿与西方石油公司(Occidental Petroleum, OXY)展开竞购战,雪佛龙拿到10亿美元“分手费”后放弃了收购。在那之后,油价下跌了20%,能源板块遭到抛售,因此雪佛龙的这一做法看起来很明智。“雪佛龙对这件事的处理方式非常好,”Adams Funds的斯托克勒说。“该公司有条不紊地放弃收购阿纳达科的做法令人印象深刻。”

雪佛龙目前的股息收益率为4.1%,该公司每年的股票回购规模在50亿美元左右。

壳牌今年早些时候称,预计从2021年到2025年能够通过派息和回购股票向股东返还1250亿美元(相当于目前市值的一半以上)的现金,这一消息也给投资者留下了深刻的印象。自从这家英荷合资公司第二季度收益低于预期约20%以来,上述消息已经给该公司带来了一些提振。但分析师认为,收益不及预期的部分原因在于几项一次性因素以及全球化工行业表现疲软。

Pzena Investment Management投资组合经理TVR·穆尔蒂(TVR Murti)称,“壳牌是一家极具价值的公司。”他表示,该公司完成的项目已经开始产生回报,“未来几年应该会带来大量现金流”。

壳牌的A类和B类美国存托凭证(ADR)的价格都在55美元左右。对于美国投资者来说,流动性较差的B类ADR(由该公司在英国上市交易的股票组成)可能是一个更好的选择,这是因为此类股派发的6.8%的股息不受美国预提税的影响,A类ADR(在荷兰上市的股票)则须缴纳15%的预提税。该公司目前的总股息收益率(派息加股票回购)约为10%。

埃克森美孚曾经是石油行业的宠儿,现在却饱受能源生产趋于疲软和盈利困难之苦。该公司第二季度净利润约合每股61美分,比市场一致预期低5%左右,而且还不得不借入40亿美元用于派息。

虽然许多业内公司都在削减或控制资本支出,然而埃克森美孚准备在2020年之前把资本支出从去年的260亿美元提高到330亿美元以上。这是该公司为提高产量而实施的一项宏大计划的一部分,旨在到2025年把石油日产量从目前的400万桶提高到500万桶。

“我们不像市场那么担心埃克森美孚的资本支出高于同类公司,”穆尔蒂说。“我们认为这些投资能够获得回报。”

埃克森美孚首席执行官达伦·伍兹(Darren Woods)认为这样的支出是合理的,因为涉及的项目质量很高,尤其是在圭亚那的一个巨大的海上油田。埃克森美孚的股价约为67.25美元,股息收益率为5.2%,资产负债表状况是业内最佳的公司之一。然而从市盈率来看,这只股票并不便宜,2019年市盈率为20倍,比其他同类公司都要高。

加拿大石油生产商

加拿大能源股的表现可以说比美国能源股更加低迷。

以森科能源(Suncor Energy, SU)为例,该公司过去一年股价下跌了近30%。森科能源在美国上市交易的股票价格约为28美元,股息收益率为4.6%,2019年市盈率为11倍。该公司是加拿大阿尔伯塔省的主要油砂生产商,因此经常因为提取过程不够环保而遭到环保主义者的谴责。

然而,森科比其他大型石油公司面临的风险要小,这是因为该公司拥有大量油砂储量(相当于30多年的产量),这让该公司看起来更像是一家石油生产商,而不是勘探公司。瑞穗证券的桑基非常看好森科,他最近在报告中写道,森科具有“差异化优势,该公司的资本支出纪律严格,返还给股东的现金也很可观,而且还具备整合的实力。”森科还经营着庞大的炼油业务,桑基称该业务是北美地区最好的。他给予森科40美元的目标价。

从Crescent Point Energy (CPG,下文简称为Crescent)身上可以看出规模较小的加拿大生产商身陷的困境。过去五年,该公司在美国市场交易的股票价格下跌了90%,目前在3美元左右,市值为15亿美元——低于该公司已探明能源储备的价值。Crescent的估值较低,2019年市盈率为6倍,该公司每年用于削减债务和回购股票的自由现金流约为3.5亿美元。股息收益率为1.1%。

美国开采及生产类能源公司

由于投资者关注的是自由现金流而非产量增长,因此这类公司的股票遭到了打击。但从市盈率来看这类股颇具吸引力,EOG和Pioneer Natural Resources (PXD,下文简称为Pioneer) 2020年的市盈率为12倍。这两家公司也可能成为石油巨头的收购目标。

过去一年,长期以来被分析师视为该领域模范公司的EOG的股价下跌34%,至75美元。EOG称,该公司的目标是成为“标准普尔500指数所有板块中表现最好的公司之一,实现两位数的回报率和内生性增长。”这足以反映出这家公司的雄心壮志。该公司第二季度石油产量增长了18%。

瑞穗证券的桑基很看好EOG,他把该公司称为开采及生产领域的“苹果公司”(Apple),这是因为他认为EOG在寻找和生产原油方面具有技术优势。桑基给予该股122美元的目标价。

近年来,EOG的派息率大幅升至1.5%,该公司的目标是2%。但桑基认为这还不够。他在报告中写道,“如果管理层认为相对于标准普尔500指数有2%的派息率就算具有吸引力的话,那他们就想错了。”“西方石油(Occidental Petroleum)这样的公司在二叠纪盆地油田的运营情况和EOG一样好,而西方石油的派息率为6%,对投资者的吸引力更大。”

Pioneer的股价在过去12个月里下跌了28%,至123美元,市盈率为6倍,低于2017年的15倍。该公司在二叠纪盆地的米德兰盆地(Midland)拥有面积庞大而且非常具有价值的未开发地,被视为埃克森美孚的潜在收购对象,埃克森美孚已经把在二叠纪盆地开展业务的公司列为优先考虑的收购目标之一。

Pioneer前首席执行官斯科特·谢菲尔德(Scott Sheffield)重新执掌公司后,该公司最近宣布削减2019年的资本支出,同时把股息提高近三倍,达到每年每股1.76美元(股息收益率为1.4%),并在第二季度回购了规模为2亿美元股票(相当于流通股价值的1%左右)。

今年4月,有传言称西方石油有意收购阿纳达科石油,这一消息导致西方石油股价下跌30%,这样一来,投资西方石油这只股票就比较有趣了。今年5月份,该公司向阿纳可达提出比规模大得多的雪佛龙更高的报价,并为了避免股东投票而接受了伯克希尔·哈撒韦(Berkshire Hathaway)的大笔融资,这一系列举动并未得到投资者的认可,反而引来激进投资者卡尔·伊坎(Carl Icahn)对该公司董事会和首席执行官维基·霍卢布(Vicki Hollub)的批评。

西方石油称,这笔370亿美元(包括债务在内的话为550亿美元)的收购提议从策略和财务方面来说都对公司发展有好处,尽管增加的债务会使该公司更容易受到油价下跌的影响——近来油价下跌已经导致公司股价下跌。如果西方石油陷入困境,那么CEO霍卢布可能会离职,公司也能会被出售。伊坎认为,对于收购者而言,西方石油的价值将远远高于该公司目前的股价。

西方石油股价目前约为44美元,股息收益率为7.2%。

石油服务及钻井类公司

全球钻井活动复苏步伐缓慢以及北美市场定价受到的压力导致能源服务巨头斯伦贝谢(Schlumberger, SLB)和哈里伯顿(Halliburton, HAL)股价承压。但是这两家公司的高管目前都在控制资本支出以增加自由现金流,因此两只股票看上去都颇具吸引力。

哈里伯顿目前股价为18美元,市盈率约为14倍。斯伦贝谢股价为32美元,市盈率超过20倍。斯伦贝谢的高管表示,有信心派发每股2美元的股息,以此计算的话股息收益率超过6%。哈里伯顿的股息收益率为4%。

提供海上能源生产所用的钻井平台租赁服务的Transocean (RIG)和 Diamond Offshore Drilling (DO,下文简称为Diamond)受到租赁业务下滑和日租金下降的不利影响。业务回升进展缓慢,Diamond管理层在最近召开的盈利电话会议上表示,租金的上升势头令人失望。

Diamond股价目前在5.50美元左右,Transocean股价在4美元左右。两只股票都比2014年高点下跌了80%。这两家公司都不派息。

巴克莱(Barclays)分析师戴维·安德森(David Anderson)最近写道,“在市场等待投标和日租金出现明显回升的迹象的同时,钻井公司对(深水钻井平台)市场的评估十分坦率,从他们的评估来看,业务复苏时间至少被推迟了一年,到2020年可能才会出现。”这样一来,恢复盈利的时间也被推迟了,预计Diamond和Transocean今明两年都将出现亏损。

如果未来油价上涨,投资者可以对这两只股票进行杠杆操作。如果未来日租金有明显回升,那么其股价可能会翻倍。

天然气公司

这类公司是今年该领域表现最差的,许多公司的股票都下跌了50%甚至更多。简单来说,由于天然气价格最近跌至2.15美元/百万英热单位,这类公司需要价格回升才能实现复苏。然而天然气期货市场并不乐观,从现在到2020年之后的几年,天然气价格可能会一直低于3美元/百万英热单位。

然而,由于大部分公司现在都处于亏损状态,因此产量增速正在放缓。这可能印证了大宗商品市场的一句老话:“解决价格低迷的办法就是降价。”

在宾夕法尼亚州储量丰富的Marcellus页岩气区运营业务的Cabot Oil & Gas (COG,下文简称为Cabot)在公布第二季度财报时下调了2019年的产量预期,预计明年产量增幅仅为5%。该公司之前曾预计2019年自由现金流能够达到6亿美元,但因目前价格低迷而正在受到侵蚀。

Cabot目前股价为16美元,今年累计下跌了27%,但由于生产成本较低、而且该公司是业内资产负债表状况最佳的公司之一,股票应该不会进一步下跌。Range Resources (RRG,下文简称为Range)的股价为4美元,今年累计下跌了57%,Southwestern Energy (SWN,下文简称为Southwestern)的股价不到2美元,跌幅在50%左右。

Cabot和Range的股息收益率均为2%左右,而Southwestern不派息。

炼油商

近年来,由于炼油行业利润丰厚、资本支出严格、资本回报率高,投资者对该行业的兴趣升温。

可能会有人问:受电动车兴起影响最大的就是汽油和柴油等原油产品,为什么炼油商在过去几年却成了能源领域的佼佼者?桑基称,“因为这类公司的现金回报非常高,而且投资者对10年后会发生什么并不关心。”

由于炼油利润率收窄,今年这类股感受到了一些压力。瓦莱罗能源公司(Valero Energy, VLO)的股价为77美元,股息收益率接近5%。Phillips 66 (PSX)的股息收益率为3.7%,目前股价为98美元。这两家公司的股票回购规模都比较适中,总收益率都在7%到9%之间。

从安全性更高的大型能源股,到具有投机性质的油气股,看起来股市表现最差的能源板块也不乏投资机会。

翻译 | 小彩

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《巴伦》(barronschina) 原创文章,未经许可,不得转载。英文版见2019年8月16日报道“Wall Street Has Abandoned Oil and Gas Stocks. You Shouldn’t.”。

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