编者按：几乎所有投资者都知道《聪明的投资者》这本书，可以说，这本投资经典著作开辟了“科学投资”这门学科，无数投资者都是看着这本书入门的，巴菲特也把这本书称为有史以来最伟大的投资著作。然而这毕竟是一本出版于将近70年前的书，格雷厄姆的投资思想在当代过时了，我们今天是否还有读这本书的必要？职业投资人、展宏资产创始人周展宏认为，格老的投资思想和理念永不会过时，他的投资方法其实如果你能遵守并能找得到相应的标的，仍然会奏效。巴菲特也发现，时至今日，那些不断战胜市场的“超级投资者”，都有一个共同的老师：本杰明·格雷厄姆。为了更加深入的理解格雷厄姆和他的投资体系，周展宏打破了原书结构，摒弃不符合当代投资现实的内容，根据自己的投资实践来重新深入解读和阐释了格雷厄姆和他的《聪明的投资者》。本期巴伦书单从这篇超过3万字的解读中节选了一小部分内容，全文请见周展宏的知乎专栏《解读投资大师格雷厄姆：聪明人写给你的投资经典》。

《聪明的投资者》是本杰明·格雷厄姆专门为业余投资者撰写的投资类专著，被巴菲特称为有史以来最伟大的投资著作，这本书实际上帮助巴菲特走上了价值投资之路，他就是看到了《聪明的投资者》这本书，才开始信奉和实践价值投资的。

巴菲特最欣赏的三本投资类书籍，除了这本《聪明的投资者》之外，另外两本分别是现代经济学之父亚当·斯密的《国富论》和格雷厄姆与戴维·多德合著的《证券分析》，格雷厄姆一个人就占了一半多，难怪巴菲特曾经说过，在我的血管80%流淌的是格雷厄姆的血液。

在一定程度上来说，《聪明的投资者》是《证券分析》针对业余投资者所做的一个简化版。但即使是这个简化版，对于普通投资者来说也并不那么容易理解，这就是为什么我们需要用整整15节、超过3万字的篇幅来解读格雷厄姆和他的投资思想，看完这篇解读的读者，相信你对格雷厄姆和这本《聪明的投资者》一定会有更加深入的理解。

格雷厄姆其人与《聪明的投资者》

格雷厄姆被称为为“现代证券分析之父”，是价值投资理论的奠基人，格雷厄姆在投资界的地位相当于物理学界的牛顿、生物学界的达尔文。格雷厄姆出生在英国伦敦，婴儿的时候即随父母移居纽约；9岁丧父，家族的陶瓷生意也随即破产了，母亲靠打零工养家，因此，可以说他是出身寒门。

据说格雷厄姆的智商高达200，大学毕业时就受到其母校即美国名校哥伦比亚大学三个不同专业的任教邀请，分别是文学、哲学和数学，这是很罕见的，事实上，格雷厄姆大学里主修的是数学。由于家庭贫寒，他没有接受留校任教这个清贫的工作，而是去了华尔街，最终成了投资大师。

但是，颇具讽刺意味的是，投资大师格雷厄姆对赚钱的兴趣一向不大，他向自己的后代宣称智力是独立于财富之外的无价之宝，这种价值观决定了他无论在写书还是教书时，都是倾囊相授，毫无保留。

格雷厄姆在大学教《证券分析》这门课程的时候，总是以正在发生的案例作为教学案例，有时有的学生在上课时就迫不及待地出去下单。事实上，除了投资和经济领域之外，格雷厄姆还对文学、戏剧、歌剧和音乐有浓厚的兴趣，他写过大量诗歌和剧本，尽管他并不是一位成功的文学创作者。

格雷厄姆在自己的专业领域记忆力超群，他刚参加工作，就开始记忆整套证券数据表，他对公司的资产、价格和收益都有令人惊讶的记忆力。但是，他承认记不住别人很容易记住的重要事情，比如常用的电话号码、熟人的姓名、常去朋友家的地址。他儿子的岳母回忆说，有一次格雷厄姆见到她时，好像从未见过她一样，伸出手跟她握手，还做自我介绍。应该这么说，格雷厄姆对自己记忆力的使用是高度集中和有选择性的，他记住的是对他来说重要的事。如果一位学生在与他讨论时给他留下深刻的印象，他确实会记住这个学生的名字。对于格雷厄姆来说，观点比人物更重要，统计数字比电话号码更重要。

格雷厄姆的书有一个很大的特点，就是没有任何故弄玄虚的内容，对所有问题他都会有一个有理有据的分析，而且他会有一个明确的结论，还有清晰具体、可操作化的建议。《聪明的投资者》每一次再版的时候，格雷厄姆都会对过去市场运行的情况和当下市场的估值、运行的情况做一个判断，他会对市场目前可以获得的投资机会进行全面的考察和分析，同时还会得出明确的结论，给读者提出具体的建议。

这些都是格雷厄姆非常无私的地方，如果他还健在，并且每隔几年更新一次《聪明的投资者》的话，我肯定会毫不犹豫第一时间去买来阅读。

格雷厄姆的投资理论过时了吗？

格雷厄姆首次出版这本书的时间是在上世纪中期，1949年，距今已经超过70年了，那么格雷厄姆的投资理论和思想过时了吗？

巴菲特说他是85%的格雷厄姆加15%的费雪。但如果看巴菲特晚年的投资，他似乎越来越趋近于费雪的投资方法。格雷厄姆在《证券分析》第一版中提出以低于净流动资产买股票的方法，虽然管用，但在当今这个时代，证券市场似乎很难找到这种投资机会。这就产生了一个疑问，即格雷厄姆过时了吗？

格雷厄姆是证券分析的奠基人，正是他使证券投资这门学科规范化并且变成一种可以学习的知识。然而，投资这个事情必须与时俱进，如果我们观察最成功的投资大师巴菲特，事实上他一直在进化中，否则不可能取得今天的成就。

反观格雷厄姆，事实上，他也是同样如此，一直在进化。《聪明的投资者》一书经格老亲手更新了四版，其中间隔时间5年至10年不等，每一版都有变化，这种变化也是将他的理论适应于新的时代的必然要求，我们在一开始也讲到巴菲特对格老修订第四版《聪明的投资者》的建议，事实格老对巴菲特的建议绝大部分都采纳了。

我们现在解读的《聪明的投资者》一书是最后一版，格老在这本书里甚至花了很大的篇幅介绍他的成长股投资方法。尽管具体的投资标准和方法一直在变化，但是格老的核心思想并没有变化：即市场先生、安全边际、长期思维等。

以格老的观点，显然任何时候都不能买静态估值特别贵的标的，甚至成长股投资也是如此。就巴菲特近年来做的重大投资看，事实上仍然没有突破格雷厄姆在第四版《聪明的投资者》所提出的标准，比如投资伯灵顿北方铁路公司，IBM（虽然并不成功），苹果公司等。因此，我们必须对突破格雷厄姆的标准保持足够的警惕。可以肯定地讲，如果我们能构建一个符合格雷厄姆在《聪明的投资者》所提出的标准的投资组合，那么获得投资成功的可能性是非常大的。

问题是，当今证券投资市场的竞争异常激烈，而且与格老所处的时代也有所不同，所以我们应该把重点放在学习格老的思想，同时把他的思想与时代所提供的机会相结合。我们必须保持灵活性，中国有句古话，说“尽信书不如无书”。

举个我自己亲身经历的例子，我曾经投资过好未来（NYSE：TAL），这是一家在美国上市的做课外辅导的中国教育公司，它的另一个名字可能更出名，即学而思。我错误地在2017年把它给卖掉了，卖掉时的静态扣非市盈率达到80倍，但是两年后我一看，它的市值仍然增长了80%，静态市盈率接近60倍。其中的原因在于公司近三年的扣非后盈利增速分别达到131%、70%和86%。好未来这个例子大概就是新时代投资者所面临的挑战吧，像京东（NASDAQ：JD）、美团点评（3690.HK）这样的公司，上市的时候，甚至都没有盈利，我们如何对之进行估值和判断当然是个挑战。

最后，我再来回答格雷厄姆的理论是否过时这个问题，我的观点是：格老的投资思想和理念永不会过时；他的投资方法其实如果你能遵守并能找得到相应的标的，仍然会奏效；但作为新时代的投资者，我们也必须与时俱进，迎接新时代的挑战，发展适用于我们这个时代的投资方法。