夏春:中美贸易摩擦下的投资路径
夏春
2019-09-29 15:57:58
行稳致远、磨砺生辉

2015年8月我加入诺亚时,正好是全球经济和贸易从2014年高点回落后的低谷。接下来,全球经济和贸易持续繁荣活跃到2017年底,与此同时,全球的金融状况持续宽松,两者共同造就了资本市场的繁荣。

不过,在当时投资者的一片欢呼声中,诺亚研究基于基本面、技术面和估值的分析,提前预警2018年的资本市场风险重重,并且不幸言中。事实上,2018年全球经济和贸易活跃程度持续下降,而金融状况持续收紧,与前两年形成反美的反转,再加上超出市场预期,不断升级的中美贸易摩擦,投资者的信心屡受打击。

2018年底,我们选择“人见目前,天见久远”作为《2019上半年投资策略报告》的关键词,核心思想是投资者习惯于过度关注短期资本市场的喜与悲,对于长期历史反映出来的经济周期规律却重视不够。诺亚研究明确指出,尽管中国经济发展遇到内外部挑战,但只要政府适当采取宽松政策,向民营企业落实减税减费,调动民间经济活力,坚决推进高质量发展的大战略,那么中国经济仍然将引领全球经济稳定,资本市场也仍然会如历史一样大概率迎来反转。事实上,诺亚研究跟踪的全球24类资产中,2017年有21类资产取得正回报,2018年这一数字变为3,而2019上半年取得正回报的资产同样是21类,而且这样的均值回报现象比我们预期的来得更快。我们相信,掌握了基本面,技术面和估值分析,理解资本市场周期规律的投资者,在2019上半年的收获满满。

如果同样以全球经济贸易活跃程度和金融状况来理解2019上半年,我们看到前者相对于2018年的快速下滑保持了相对稳定甚至略有提升,而后者则出现了明显的宽松。分析这两个指标在未来如何变动,以及如何选择合适的投资策略与资产配置,是我要谈的重心。

诺亚研究认为,2019下半年开始,全球经济下行压力将逐渐加大,主要原因有两点:第一,2008年金融危机以来的全球经济复苏速度为历来最为缓慢,前所未有的宽松货币政策尽管避免了经济萧条,在解决经济内在矛盾上的效果并不理想,反而制造出各个国家债务比重的上升与资产价格的上涨,逐渐发展到拖累消费增长的阶段,而这会反馈到制造业动能下降,以及贸易的萎缩;第二,自1980年以来的超级全球化和贸易自由化进展,尽管大力推动了发展中国家和新兴经济体的就业与收入,但对发达国家中产阶级的冲击越来越明显,贫富差距的扩大,逐渐蔓延到影响年轻一代的向上流动性,对全球化和贸易的质疑持续升温,中美贸易摩擦背后的深层矛盾,并不容易通过贸易谈判获得解决。回顾历史上全球化一百多年来的发展、逆转与再次加速,目前我们很可能站在了全球化再次逆转的边缘,往前看,大众关注的就业冲击和收入差距可能得到缓解,而代价则是经济增速的下行。

与此同时,诺亚研究认为尽管资本市场预期的宽松性政策会陆续有来,然而一者实施的空间有限,二者其治标不治本的缺陷已经展现无遗,要想取得显著的效果并不容易。

综合来看,我们必须重视未来一段时期全球经济和资本市场的挑战。希望投资者可以对未来市场的风险保持敬畏,既要加强高安全性,低波动率资产的配置,又要坚定地持有大类资产和行业的龙头企业和头部基金,历史经验显示这样的资产配置组合是“行稳致远”的最佳组合。举例来说,美国1926-2016年期间出现的25782只股票,真正创造长期显著超越美国国债收益的仅有1092只,占比仅4.3%。而其中的佼佼者,无一不是家喻户晓的龙头企业,普遍具有安全性高,低波动率特征。而剩下的占比95.7%的股票,尽管短期内可能有着让人眼花缭乱的业绩,但在长期内的平均收益只不过和安全性最高,波动率最低的美国国债持平,以收益与风险的性价比来衡量,他们的长期投资价值不如国债。特别值得一提的是,龙头企业的优势地位往往是在经济下行时确立的,在多年前就发现并投资他们实际上非常容易。美国和全球资本市场的历史经验,恰恰是当前中国资本市场的预演。

以历史的眼光来看,中国经济历经磨难,最终都能通过改革来化解危机。当前,中国面对的新挑战非常类似于所谓的“斯普尼克时刻”(Sputnik Moment),这指的是1957年前苏联成功发射了世界上第一颗人造地球卫星“斯普特尼克1号”,随后1961年前苏联宇航员加加林乘坐东方号飞船进入太空,成为人类历史上首位完成太空飞行的宇航员。这两次事件都让美国感受到前所未有的巨大挑战,然而,美国通过加强科学技术研究投资与人才培养,在1969年首次把人类送上月球,彻底赶超了前苏联在太空探索的领先地位。美国在全球科技创新行业的优势持续到今天,直接反映到资本市场就是美国纳斯达克指数从1971年至今上涨超过80倍。诺亚研究相信,中国经济的治本之道就在于摒弃阻碍经济增长的制度因素,积极与全球各国在全方位携手合作,以释放民间经济的活力为根本,以科技创新推动高质量发展为前进的方向,那么中国经济必将再创辉煌,中国资本市场同样会复制其他发达国家的成功之道。

这半年多来,我们看到面对国与国之间经贸关系的不确定性,一些企业在消极被动地等待政策红利,但效果却十分不理想,相反,另外一些企业愿意承担短期的成本,积极寻找新的贸易合作伙伴,主动在全球价值链进行重新布局,降低负债率和生产成本,并为提升竞争力而加强企业管理效率,缩小与发达国家龙头企业在生产率上的差距。我们相信,在中美经贸关系的碰撞和重构中,主动迎接挑战的企业会率先迎来高光时刻,实现“磨砺生辉”!我们更加希望,中国和美国的企业家和投资者可以在竞争与合作之中,共同寻找解决问题的双赢方案,使得未来中美关系重新焕发活力和光辉。

作者简介

夏春

诺亚控股集团首席研究官 

夏春博士现任诺亚控股集团首席研究官,诺亚研究工作坊总经理,负责全球市场的宏观分析,投资策略和资产配置研究。夏春取得北京大学经济学学士和硕士学位,明尼苏达大学经济学博士学位,加入诺亚前,任职香港大学经济及工商管理学院金融系教授,博士生导师。他的研究获得美国国家科学基金、中国自然科学基金、香港研究局优配基金等资助。他先后获得AT&T亚太地区青年领袖奖、明尼苏达大学最优教学奖、香港大学最受欢迎的财经教授、香港财经分析师亚洲资本市场年度最佳论文等奖项。夏春定期为全球主流财经媒体提供全球经济评论,出版译著《低风险,高回报:一个引人注目的投资悖论》,在喜马拉雅FM主讲的《经济学家夏春的投资必修课》受到业内高度赞誉。


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