绘图 |《巴伦》Peter Greenwood 

债券投资从来没有如此具有挑战性。

全球固定收益市场反弹，导致美国国债和其他债券收益率接近历史最低水平。它还在全球范围内产生了15万亿美元的负收益率债券——多数长期债券投资者认为这种情况永远不会发生。

投资者绞尽脑汁想弄明白这个似乎已经天翻地覆的世界到底怎么回事。就连几年前还不得不接受救助的希腊，现在也能够发行收益率为负的债券了——实际上是通过借钱获得回报。

与世界大部分地区相比，美国是收益的避风港，但这并不能说明什么。美国国债收益率为2%或更低。同时，高级市政债券的收益率为1%至3%；高级公司债券的收益率为3%至4%；新兴市场债券的收益率为4%至5%；优先股的收益率为5%；垃圾债券的收益率为6%。这些都是平均水平，愿意承担更大风险的投资者可以得到更高的收益。

贝莱德(BlackRock)旗下iShares固定收益策略师卡伦•申诺内(Karen Schenone)表示: “欧洲和日本经济增长疲软，导致希望获得正收益的投资者涌入美国市场，这压低了利率。” (iShares是交易所交易基金ETF的主要发行机构。)

那么，在一个低利率的世界里，投资者应该从哪里寻找收益呢？

许多人青睐的领域包括：房地产信托基金、公用事业板块、电信运营商股、业主有限合伙制企业(MLP)，甚至银行板块ーー投资者可以从这些股票中获得3%至8%的收益率。这种投资方式有其优点，《巴伦》的每周“固定收益投资”专栏通常撰写这些行业的特稿。

但本文的重点是固定收益证券，因为许多投资者希望维持其投资组合中的一部分投资于债券。

鉴于短期和长期收益率之间的差距较小，投资者应考虑美国的应税基金(U.S. taxable funds)、 交易所交易基金(ETF)，以及期限为1至3年且收益率为2%至3%的债券。

对于那些愿意承担更大风险的投资者，垃圾债基金目前的收益率在5%至6%之间ーー封闭式杠杆基金(leveraged closed-end funds)的收益率超过7%。对于更具冒险精神的投资者来说，西南能源公司(Southwestern Energy，SWN)和戴蒙德海底钻探公司(Diamond Offshore Drilling，DO)等美国石油和天然气生产商的不良债，可能带来10%甚至更高的收益率。

火热的市政债券市场其实并没有多少收益率，不过相对于美国国债而言，市政债券市场看起来确实颇具吸引力。

此外，还有一些鲜为人知的应税债券投资项目，这些项目为散户投资者提供了除货币市场基金之外的另一种选择，这些债券由杜克能源公司(Duke Energy，DUK)、美国电力企业Dominion Energy(D)和通用汽车公司(General Motors，GM)等公司发行。

“对于拥有多种资产投资组合的投资者而言，如果遭遇股市抛售，债券可以在提供稳定性方面发挥重要作用。”申诺内表示。

但是要小心繁荣的优先股市场，银行优先股的收益率已经从今年的6%降到了5%左右。如果利率最终真的上升，将有大量的下行风险，这将压低价格。

根据某个主要的应税债券指数，债券今年的回报率约为9%。这反映了美联储的政策逆转，美联储最近一直在降低短期利率，而不是提高短期利率。其结果是，2019年美国国债收益率下滑了1至2个百分点。

不幸的是，由于年通胀率在1.5%至2%之间，因此对于投资者来说，大多数美国债券的实际回报率微乎其微。考虑到纳税因素，实际回报率甚至更低。

低收益率可能意味着低未来回报和高风险。由于全球经济增长乏力，通货膨胀受到抑制，以及全球储蓄过剩，市场普遍观点是利率将在未来数年保持在低位，投资者或可以从中得到安慰。但如果事实证明这是错误的，那就要小心了。目前收益率仅为2%的30年期美国国债，如果收益率上升一个百分点，其价格将下跌近20%。这种风险在过去一周表现得很明显，当时30年期美国国债价格下跌了近5%。

尽管收益率很低，但债券仍然非常受个人投资者欢迎。根据晨星公司(Morningstar)的数据显示，今年，他们向应税债券基金注入了2490亿美元，截至8月底，这些基金持有4.3万亿美元的资产。截止8月31日，在吸收了710亿美元的新资金之后，市政基金持有8280亿美元的资产——大约相当于此前三年的总和。个人继续直接持有大量市政债券，约占3.8万亿美元市场的一半。

另一个主要趋势是债券ETF(债券交易所交易基金)的大幅增长。截至8月底，债券ETF的资产总计7760亿美元，比今年年初增加了1440亿美元。自2010年以来，债券ETF的资产规模在1360亿美元的基础上以19%的速度增长。在一个低收益的世界里，管理费用至关重要，而交易所交易基金(ETF)的收费低于主动管理型基金。

ETF已经在美国国债和高评级公司债券市场站稳了脚跟，但在流动性较差的抵押贷款证券、垃圾债券和市政债券市场则不太受欢迎，因为从历史经验来看，在这些市场，主动型基金更能够增值。大多数高级债券ETF的管理费还不到0.1个百分点。考虑到标的证券的低收益率，这真的很重要。

以下是一些在低利率环境下投资债券的方法:

短期债券

考虑到短期债券和长期债券之间狭窄的利差，我们有充分的理由继续投资短期。

货币市场基金收益率已降至2%以下，美联储今年已将利率下调0.5个百分点，至1.75% 至2% 的区间。美联储可能会在今年晚些时候进一步降息，预计2020年还会再降息一次。到2020年初，货币基金的收益率可能会降至1.5%。

在收益率较高的短期债券基金中，Pioneer Multi-Asset Ultrashort Income (MAFRX)的收益率接近3%，Pimco Low Duration Income (PFIAX)的收益率为3.5%。两家公司都在抵押贷款证券方面进行了大量投资。

JPMorgan Ultra-Short Income (JPST)和Pimco Enhanced Short Maturity Active (MINT)是收益率约为2.5%的大型ETF，主要投资于公司债券。

对于更加谨慎的投资者来说， iShares 1-3 Year Treasury Bondexchange-traded fund (SHY)收益率为2.1%。国债的一个好处是: 它们的利息免除了州税和地方税，增强了它们对高税收州居民的吸引力。

沃伦•巴菲特(Warren Buffett)青睐“超级安全”的美国国库券，伯克希尔-哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)储备了超过1200亿美元的现金。想追随巴菲特的投资者可以直接通过美国国债直销网站TreasuryDirect购买美国国债，或者购买iShares Short Treasury Bond ETF (SHV)，该ETF 持有期限不到一年的美国国债。这只低波动性基金的收益率约为2%。它是货币市场基金的一个很好的替代品。

零售公司债券

为了使资金来源多样化，电力公司杜克能源和其他几家公司面向散户投资者发行了浮动利率债券，其收益率高于货币市场基金。它们通常提供支票开具和流动性，但赎回特性各不相同。

其中一个较大的项目是Duke Power PremierNotes，现在对金额在1万美元或以下的客户提供2.2%的利率，对金额在5万美元或以上的客户提供2.4%的利率。最低投资额为1000美元，利率至少比应纳税货币基金的平均利率高出0.25个百分点。杜克能源公司目前存续有超过10亿美元的这类票据。利率调整往往每季度或每当美联储调整短期利率时都会发生。

杜克公司的同行，电力公司Dominion Energy，在2017年推出了一个类似的项目，称为可靠性投资(Reliability Investment)，现在提供高达2.7%的利率。截至去年年底，该公司仅有1000万美元未偿还债务(在该项目下)，鉴于其诱人的利率，该公司似乎急于增加资产。

作为受监管的公用事业公司，杜克和Dominion Energy能源公司拥有很强的信用，其中杜克获得了标准普尔A级评级，Dominion Energy获得BBB级评级。

通用汽车和福特汽车(Ford Motor，F)的金融子公司也提供类似的浮动利率债券。其中通用汽车旗下GM Financial Right Notes的收益率为2.5%，而福特Ford Interest Advantage的最高收益率为2.4%。通用汽车的这个项目主要是面向自己的员工和退休人员，但同时也对所有投资者开放。尽管汽车制造商比公用事业公司更容易受到经济疲软的影响，但通用汽车和福特汽车债券的流动性特征，应该可以让投资者在大麻烦来临之前撤出。

美国搬家车辆及仓储运营服务商U-Haul的母公司——美国联合拖运公司Amerco(UHAL)有一个不同寻常的项目，叫做“U-Haul投资者俱乐部”(U-Haul Investors Club)。它提供一系列名为U-Notes的债券，这些证券由卡车、拖车甚至推车等资产支持。它们有企业担保，期限为2至30年，最高收益率达6.5%。但它们没有流动性特征，投资者可能希望持有较短的期限。最近U-Haul推出的两年期债券U-Note，由搬运重物的台车支持，其收益率为3%。与抵押贷款一样，投资者将在未来24个月内获得本金和利息支付。Amerco公司的控股股东雪恩家族(Shoen)青睐U-Note债券，该家族持有8000万美元未偿债券中的四分之一以上。

应税债券

一系列收益率在3%到5%之间的共同基金和ETF持有这些应税债券。其中包括: Pimco Income (PONAX)、DoubleLine Total Return Bond (DLTNX)、Loomis Sayles Bond (LSBRX)和John Hancock Strategic Income Opportunities (JIPAX)。

全球最大的两只债券ETF，iShares Core u.s. AGG (iShares Core u.s. AGG)和Vanguard Total Bond Market (BND) ，分别拥有国债、公司债和联邦机构债的混合债券，这两只债券ETF的收益率约为2.7%。更重要的是，ETF拥有非常低的费率，其中iShares为0.05%，Vanguard 为0.04%。

许多大型基金很难跟上债券市场的平均水平，因为它们一直处于防御状态。它们一直将债券期限保持在相对较短的水平，或者一直专注于抵押贷款证券，但这类证券在不断上涨的市场中通常落后于美国国债。

管理着1300亿美元资产的太平洋投资管理公司收益基金(Pimco Income fund)今年的回报率为5.3%，远远落后于彭博巴克莱美国总回报指数(Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Total Return index)9%的回报率。但过去5年，该基金一直领先于这个指数。

这只无所不在的基金，在缺乏联邦担保的抵押贷款问题上有大量敞口。该基金拥有超过5.2%的股息收益率，但受到负收益日本政府债券空头头寸的影响。

由86岁的丹•福斯(Dan Fuss)联合领导的债券Loomis Sayles Bond是最初的无约束基金之一，其防御性定位较为明确，平均到期时间为5年左右。“我们正处于信贷周期第八轮的底部。”福斯对经济低迷表示担忧：“我们正在提高投资组合的质量。”

该基金持有美国电话电报公司(AT&T)普通股的少量头寸，收益率约为3.5%。

由约翰•汉考克(John Hancock)领导的基金Strategic Income Opportunities也在进行更加防御性的投资。该基金的联席经理丹•贾尼斯(Dan Janis)表示: “我们提高了新兴市场和高收益债券的风险敞口。”该基金不持有阿根廷等风险较高的新兴市场债券，而是青睐印尼和菲律宾。该基金专注于投资双B级垃圾债券(最高级别)，但避开评级为CCC的所谓“地下室居民债券”。

全球来看，发达国家的收益率并不高。德国10年期国债收益率为负0.5%，日本10年期国债收益率为负0.2%。iShares Core International Aggregate Bond ETF (IAGG)收益率为2%。新兴市场基金提供的收益率与企业债券相当。最大的新兴市场ETF是iShares JPMorgan USD Emerging Markets Bond (EMB)，目前收益率为4.3%。

应纳税市政债券是公司债券的另一种选择。《巴伦》最近强调了包括乔治城大学和宾夕法尼亚大学等在内，发行的100年期“世纪”应纳税市政债券的吸引力。虽然这些债券的收益率在3.2%至3.9%之间，但期限过长也会带来很大的利率风险。

预计加利福尼亚州将很快推出一项超过10亿美元的应税债券交易，这将惠及该州境内的债券持有人。虽然这些债券的利息收入不需要缴纳加利福尼亚州的所得税，但它们需要缴纳美国联邦税。

垃圾债券

这个市场一直很强劲，今年的回报率达到了11%，质量已经胜出。双B级垃圾债券板块上涨了14%，而风险较高的CCC级垃圾债券板块仅上涨了6%。因为规避风险的投资者会避开杠杆率最高、对经济最敏感的公司。

在这个市场运作的开放式基金包括低收费的Vanguard High-Yield Corporate (VWEHX)和MainStay MacKay High-Yield Corporate(MHHIX)。他们的收益率在5.5%左右。

封闭式垃圾基金(Closed-end junk funds)的收益率更高，大多数基金的收益率在7%到8%之间。这反映了它们对杠杆的使用，和低于资产净值平均9%的普遍折扣。大型高收益封闭式基金包括 PGIM Global High Yield (GHY)和HYT 。

由于实行浮动利率，一组专注于杠杆贷款的基金面临的利率风险较小，但其流动性比如公共垃圾债券。大多数大型封闭式杠杆贷款基金的交易价格，比资产净值低近10%。景顺动态信贷机会基金Invesco Dynamic Credit Opportunities(VTA)的收益率为8%。杠杆贷款基金(Leveraged loan funds)现在不那么受欢迎了，因为收益率随着短期利率的下降而下降。

垃圾市场中最危险的部分可能是能源，在油气价格疲软的背景下，投资者担心负债累累的生产商和服务公司。尽管如此，能源公司债券仍是该行业低迷时，能源公司普通股的一种替代品，具有较高的收益率和升值潜力。

其中，包括戴蒙德海底钻探公司票息7.875%即将在2025年到期的债券，其收益率为13.5%；西南能源公司票息7.5%即将在2026年到期的债券，其收益率为10.8%；Transocean(RIG)公司票息6.8%将在2038年到期的债券，其收益率为13% ，以及Resources (DNR)公司票息7.75%在2024年到期的的公司债券，其收益率为15.5%。

优先股

受美国国债收益率下降和大量资金流入十多只首选ETF的推动，今年以来优先股这个市场表现强劲。规模最大的iShares Preferred & Income Securities (PFF)的交易价格约为37美元，收益率为5%，今年的回报率为13%。

大多数优先股是永久性的，因此它们对利率变化很敏感。问题在于，这些债券通常可以在发行5年后由发行人选择赎回。这限制了利率上行空间，同时如果利率上升，投资者将面临很大的下行风险。“在头部你赢一点，尾部你却输很多。”丹•福斯表示，他并不迷恋这个市场。在2018年债券市场抛售期间，一些优先股的价格暴跌了近20%。

许多优先股发行时的股息收益率约为6%，而现在的股息收益率与其面值之间存在溢价，通常为每股25美元。投资者应根据可能的赎回情况来评估收益率。这样做通常意味着“赎回收益率”是3%左右。

银行主导着市场。大的发行者包括：摩根大通(JPMorgan，JPM) ，美国银行(Bank of America，BAC) ，富国银行(Wells Fargo，WFC)和花旗集团(Citigroup，C)。收益率的下降促使美国银行、Allstate (Allstate)、地区性银行Fifth Third Bancorp (FITB)以及大型房地产投资信托基金Public Storage(PSA)在最近都发行了几只股息收益率约为5%的新股。另外，美国银行5%的优先股(系列N)目前的交易价格略高于25美元的发行价，收益率为4.88%。

市政债券

这个板块仍然是个人投资者的最爱。尽管收益极低，但仍然主导着市场。

“如果你是一个高税率的纳税人，市政债券仍然很有意义。”债券MainStay MacKay Tax Free Bond (MKINX)和MainStay MacKay High Yield Municipal Bond (MMHAX)的联席经理约翰·洛夫雷多(John Loffredo)表示。

AAA评级的10年期市政债券目前的收益率约为1.35%，相当于美国国债收益率的87%，处在今年9月市场回落后的收益率区间的高端。评级最高的1年至5年期市政债券的收益率约为1.15%。

Janney Montgomery Scott的市政债券策略师艾伦•尚克尔(Alan Schankel)表示: “现在是坚持购买高质量市政债券的好时机，因为与低质量市政债券的收益率差距并不大。”大量资金涌入市政共同基金，包括那些专注于高收益市场的基金。

最大的市政基金，Vanguard Intermediate-Term Tax-Exempt (VWITX)，在今年吸引了76亿美元的资金之后，总额达到了700亿美元，收益率为2.5%。

最大的高收益市政债券基金Nuveen High Yield Municipal Bond (NHMAX)，已经超过210亿美元，收益率为4%。广泛的反弹削弱了市政债券封闭式基金的吸引力，许多基金今年的回报率达到20%或更高。

大多数基金的收益率仍超过4%，这反映了杠杆率。该领域的大型基金包括：Nuveen AMT-Free Quality Muni Income(NEA)，最近的交易价格为14.30美元，收益率为4.5%，较资产净值有9%的折价。Nuveen California Quality Municipal Income(NAC)，交易价格为15美元，收益率为4.1%，以7%的折扣易手。

Nuveen New York AMT-Free Quality Municipal Income (NRK) ，交易价格为13.5美元，收益率为4%，较资产净值有10%的折价；以及BlackRock Municipal 2030 Target Term Trust (BTT)，收益率为3%，折价8%。 贝莱德基金(BlackRock fund)是中期市政债券基金的一个不错的替代选择，因为它的清盘时间是2030年，而且还有折价。

许多投资者拥有一系列期限为1至10年，或5至15年的阶梯式市政债券投资组合，其中包括出售或到期期限最短的债券，以及对较长期债券的再投资。

几家公司已经根据这一战略建立了独立管理的账户(简称 SMAs)，其中最大的是伊顿万斯公司(Eaton Vance)，太平洋资产管理公司(Pimco)和Nuveen公司。它们提供了专业管理的优势，以及在流动性往往不佳的市政债券市场发行债券的能力。

240亿美元的伊顿万斯公司项目规模，比除少数市政债券基金以外的所有基金规模都大，今年已经吸引了60亿美元的资金。尽管理财顾问可能会增加他们自己的管理费用，但每年0.16%的费用并不高。嘉信理财(Schwab)以每年0.35%的费用提供这类服务，但最低投资额通常是25万美元。

该公司在几只基金中采用了同样的策略，包括Eaton Vance TABS 5-to-15 Year Laddered Municipal Bond fund (EALTX)。 近年来，其回报率可与先锋的几只大型中期基金媲美。80亿美元的Pimco muni ladder SMAs的最低投资额为15万美元，该公司表示，年费约为15个百分点左右，与伊顿•万斯(Eaton Vance)相当。

许多投资者仍然偏好个人债券，而且由于利率较低，发行量一直不少。

例如，美国纽约州高速公路管理局(New York State Thruway Authority)有望很快发行价值27亿美元的债券。该债券应该吸引纽约州居民，因为它的高信用质量，以及免除联邦，州和地方税。

翻译 | 小彩

版权声明：

《巴伦》(barronschina) 原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2019年10月11日报道“It’s a Low-Interest-Rate World. Here’s How to Maximize Your Income.”。

（本文内容仅供参考，投资建议不代表《巴伦》倾向；市场有风险，投资须谨慎。）