图 | 美联储官网

美联储(Fed)正在考虑使用新的方法来衡量通胀，但一些经济学家对其有效性表示怀疑。无论结果如何，债券投资者都在密切关注此事。

那些并不热衷于研究美联储的读者，这些信息需要你去留意。美联储今年正对其策略进行正式评估，以期使货币政策更加有效。一个可能的改变是，美联储将衡量更长时间内的平均通货膨胀率，以确定美国经济距离实现2%的长期通胀目标还有多远。这种做法将鼓励美联储在经济扩张期间保持较低的利率，以弥补衰退期间和衰退后的通胀不足。

但两名前美联储工作人员于本月发表了一篇论文，称这个想法是“对政策工具组合的微弱补充”。他们表示，首先，如果央行官员要以某一个通胀率为目标，并系统地遵循这个规则，那么暂时的高通胀可能会导致美联储采取过度紧缩的政策。

和大多数读者不同，债券基金经理几个月来一直关注该变化对美国国债市场的影响。从表面上看，这一战略转变将使投资者确信，美联储会采取更为宽松的政策，因为美联储偏爱的通胀衡量指标一直较低。9月份，核心个人消费支出价格指数上涨了1.7%，该指数在过去十年中平均增长了1.6%。

但市场已经开始消化美联储将采取更加宽松的货币政策。利率预期的急剧下降推动了今年国债价格的大幅上涨；2020年6月的未来隐含政策利率为1.4%，低于今年年初的2.25% (国债价格与收益率呈反向变动关系)。 因此，交易员恐难断定美联储会采取更温和的政策，尤其是在美国国债收益率反弹和贸易紧张局势消退之际。

从长期来看，只有两个因素能真正决定美国国债的回报率：央行政策、通货膨胀，或两者兼而有之。由于美联储近期的降息举措和利率指引，政策因素已然排除，通胀预期应成为未来12个月推动美国国债上涨的最大因素。

若以过去10年为参照，债券市场更加密切关注通货膨胀，将会带来平稳的一年。美国劳工统计局(Bureau of Labor Statistics)于11月13日发布的通胀数据并没有打破物价上涨乏力的长期趋势。消费者价格指数(CPI)比去年上升了1.8%。若排除食品和能源，则上涨了2.3%。

高盛利率策略师普拉文•科拉帕蒂(Praveen Korapaty)认为，低通胀预期降或抑制美国国债市场的下跌。他在一份报告中表示，美国债券很可能被抛售，但10年期债券收益率将很难升至2.2% 以上，尤其从长远来看。

普拉文的观点存在这样的问题，他的报告中假设政策制定者会像过去10年那样成功地制造通胀——言下之意就是，不会取得多大的成功。换句话说，他认为市场并不期望CPI会以超过2%的速度增长。

与通胀挂钩的债券市场目前也还没有反映出这一点。从10年期盈亏平衡利率(投资者为应对通胀风险而要求的回报额)可以看出，债券交易员预计未来10年的平均通胀率仅为极低的1.7%。

但债券投资者对通胀的自满情绪会让他们暴露在风险之中。

首先，华尔街预计美联储新的平均通胀策略将是一种非正式的承诺，而非广而告之提醒公众美联储想让通胀高于其目标水平。如果政府官员决定采取后一种策略，美国民众和投资者的通胀预期有任何上升，都可能在市场上引起波澜。

其次，与未来通胀相关的数据在第三季度有所走强。根据美国劳工统计局的最新数据，单位劳动力成本，即美国企业为一单位产出所支付的工资，比去年同期增长了3.1% ，较上一季度增长了3.6%。独立的信贷研究公司CreditSights称，单位劳动力成本为“核心通货膨胀的重要先行指标”。

最后，如果立法者通过减税、支出或其他措施刺激经济，那么明年的通货膨胀可能会进一步提振。一些颇受欢迎的民主党候选人会支持那些能刺激工资增长的政策，而共和党人可能会推行削弱美元的政策。这两种情况中的任何一种都可能或多或少地导致温和的通货膨胀。

当然，美国经济还有充足的通胀空间；这就是为何美联储会首先考虑改变其策略。相反，大部分痛苦将由债券市场承担。一旦美国成功地刺激了通货膨胀，无论成效如何，美国国债的抛售量可能会超出华尔街的预期。

翻译 | 张愉康

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《巴伦》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2019年11月15日报道“How a Shift in the Fed’s Inflation Policy Could Affect Bond Investors”。

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