让我们先说明一个显而易见的事实：从来没有过像这次这样的熊市。标普500指数自2月19日达到高点已下跌29%，这使得本轮下跌成为有纪录以来从一个历史高位最快速的下跌。现在看来，这也可能引发一场普通的经济衰退，但冠状病毒疫情导致的经济放缓注定不平常。“我们所看到的是普通现象吗？”宏观风险顾问公司(Macro Risk Advisors)的约翰·科洛沃斯(JohnKolovos)说，“不是。那么我们为什么还认为这是普通的熊市呢？”

在这种背景下，奇怪的事情一直在发生。在市场正常运转时，这些事情我们往往是看不到的。这里有三个。

美国国债收益率上升

投资者购买债券通常有两个原因：收益和安全。美国国债的收益率已经下降了大约四十年，现在已经无法带来太多收益，但至少以往它们可以提供安全性。现在不是了。自3月9日沙特大幅降低油价以来，安硕20年期以上国债ETF(TLT)已经下跌了16%，超过了同期SPDR标普500指数ETF(SPY)12%的跌幅。事情不该是这样的。

美国国债收益率(与价格走势相反)的上涨有着某种奇怪的意义。投资者在逃向安全资产的过程中一直在大量买入较长期美国国债，而现在许多投资者正被迫卖出所能卖出的美国国债，以筹集现金。还有一种观点认为，冠状病毒疫情对美国经济的打击越大——一些经济学家预测，2020年二季度美国GDP下降超过15%——下半年的反弹速度就越快。债券投资者可能对这个故事有点太认真了。“随着对上半年实际增长受损程度的预估继续恶化，人们对‘V’型复苏的说法仍然抱有信心。”蒙特利尔银行资本市场(BMO Capital Markets)的伊恩·林根(Ian Lyngen)写道，“我们坚持认为，经济停滞的时间越长、被迫倒闭的公司越多，经济在下半年迅速复苏的可能性就越小。”

在某个时点，可以预期美国国债将再次开始扮演避风港的角色。

公用事业股上涨

3月17日(周二)发生了一件奇怪的事。虽然美国国债收益率飙升(10 年期国债收益率上升0.272个百分点，至0.994%)，但公用事业股上涨逾13%，创下2008年以来的最佳单日表现。这真是太奇怪了。公用事业股被认为是债券的替代品——对那些寻求比美国国债更高收益的投资者，它们的高股息收益率颇具吸引力。当国债收益率下降时，公用事业股通常看起来更有吸引力。当它们上涨时，公用事业股应该会被抛售。

那么，即便是在30年期美国国债收益率创下1982年以来最大涨幅的情况下，投资者为什么还在抢购公用事业股呢？3月17日，投资者买进股票(当天道琼斯指数上涨1048.86点，涨幅5.2%)，但他们买进的是安全的股票，而且没有什么比公用事业股更加安全。他们永远不会提供快速的利润增长，但是受监管的公用事业公司销售状况稳定——即便是在经济不景气的时候。因此，他们几乎可以在任何经济衰退中生存下来。这一点现在看起来还不错。

垃圾债跌幅小于投资级债券

垃圾债券得此称呼是有原因的。它们是非投资级公司发行的债券，当经济下滑时，这些公司更有可能陷入困境。因此，它们的表现应该比穆迪(Moody’s)和标准普尔(Standard & Poor’s)等评级公司认为的投资级公司更糟糕。而且理由充分。众所周知，与获得高评级的同行相比，发行高收益率债券的公司通常负债更多，业务更弱。然而，安硕iBoxx高收益美元公司债ETF(HYG)本周下跌了8.8%，表现好于下跌了10.2%的安硕iBoxx投资级美元公司债ETF(LQD)。

为什么垃圾债券突然比投资级债券更安全了？部分原因在于ETF的运作机制——这类基金的交易价格可能低于其资产净值，安硕iBoxx投资级美元公司债ETF的交易价格比这些债券的理论价值低8.5美元左右。安硕iBoxx高收益美元公司债ETF比资产净值仅低出2.4美元。也是在这一周，投资者意识到了一个事实：许多评级为BBB级的公司，即处于投资级末端，可能不配得到这样的评级。例如，穆迪表示正在考虑将达美航空(DAL)的信用评级降低至垃圾级，而标准普尔已经将波音(BA)的信用评级从A-降至BBB，距离垃圾级仅一步之遥。

换句话说，垃圾级和投资级之间的差别可能不像以前看起来那么大了。

翻译 | 小彩

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《巴伦》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2020年3月19日报道“This Isn’t a Normal Bear Market. These 3 Charts Prove Why.”。

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