明察秋毫
文 |瑞银财富管理全球首席投资总监Mark Haefele
编辑 |吴海珊
2020-09-03 16:29:59

英国作家柯南道尔笔下的神探福尔摩斯,曾以“狗的不寻常反应”成功破解了一桩神秘谋杀案。福尔摩斯发现,案发当晚看门狗并没有吠叫,因此断定凶手必定是熟人。有时候,该发生的事没有发生,反而暗藏最重要的线索。 

对投资者来说,这次“没有吠叫的狗”是美国10年期国债,“凶手”则是美联储政策。一般情况下,当股价上涨且经济指标显示增长改善时,10年期美国国债收益率会上升。但这次,尽管股市大幅上涨且经济增长向好,但10年期美国国债收益率却一直持平。

我之前的文章也有表达这样的观点:与疫情或其他因素相比,美联储的支持将是风险资产更重要的驱动力。“美联储行情”已经结束了吗?还没有。我们认为,股市、部分债券品种和美元尚未完全反映美联储超宽松政策的长期影响。尽管目前黄金价格已接近我们的目标价,但我们仍预计年底前金价还会进一步走高。

我们认为,10年期美国国债收益率的走势表明,即使通胀上升,美联储也将在很长一段时间内保持低利率。利率在长期内低企的可能性,使得投资者愿意为获得既定的收益付出更高的代价。低利率削弱了美元的相对吸引力。而且,鉴于机会成本降低和长期通胀预期提高,美联储正在导致更多的投资者转向黄金等资产(今年迄今金价已上涨27%)。

当然,“美联储行情”会与疫情发展、美国大选进程以及中美局势等市场关键驱动因素相互作用。不过,正如我们之前文章所建议的,随着住院率下降,对美国第二波疫情的担忧已经有所缓解。虽然欧洲的新增病例数可能会在夏季假期结束后有所上升,但医疗系统的压力仍然不大。

目前市场最大的疑问是,美联储的政策何时会改变。我们认为,距离政策立场转为鹰派还很远。除了鲍威尔在6月的明确表态外,我们还看到其他迹象表明美联储有意在较长一段时间内保持极度宽松政策:

–      全球金融危机过后,即使经过了10年的扩张期,通胀也没有达到美联储的目标。2018年,美联储根据其历史反应机制上调了利率,认为随着其缓慢加息来给经济降温,通胀将继续上升。但美联储未能持续实现通胀目标。因此,我们认为美联储可能会调整其反应机制。

–      部份美联储官员表达無意於通胀率超过2%目标之前加息,我们认为这将在美联储即将结束的政策评估中得到正式确认。

–      政策评估可能不至于明言要引导债券收益率,但我们认为美联储将樂見整个收益率曲线保持在低位,以在政策目标实现前保持超宽松金融状况。

–      目前核心通货膨胀率远低于目标,而经济运行远未达到满负荷。如果美联储表示要等待通胀率大幅超标,则可以得出美联储将在数年后才会加息的结论。

新冠疫情、美国大选和地缘政治

美联储的政策动向支持我们对风险资产的乐观立场。但短期内,这将与疫情发展、美国大选进程以及中美紧张局势等市场关键驱动因素相互交织。 

新冠疫情

股市面临的一个风险是,第二波疫情是否会再次导致全国性封锁。上月,当媒体聚焦于亚利桑那州和得克萨斯州创纪录的住院人数时,我们注意到住院人数的增长速度已逐渐放缓。尽管政策回应总是存在一定的不确定性,但新冠肺炎住院人数下降应使得全国再度封锁的可能性降低。

当然,我们也意识到即便美国似乎已控制住近期病例激增的情况,但欧洲的确诊病例仍不断上升。不过,与美国一样,欧洲的疫情范围和传播速度似乎还不至于超出医疗系统的承受能力。这意味着,各国政府能够通过局部封锁和其他缓解措施来应对疫情,而无需采取有损经济增长的限制措施。

美国大选和地缘政治

除新冠疫情以外,美国国会未达成财政刺激方案、美国大选以及中美局势都是近期风险。

美国众议院和参议院都将休会至9月,目前国会尚未就进一步的财政刺激方案达成一致。在疫苗可供使用之前,特朗普行政命令下的措施可能不足以支持经济持续复苏。迄今为止,从经济角度来看,中美局势更像是“雷声大、雨点小”。我们也不认为11月的选举结果会对整体股市造成负面影响。

在我们的中间情景中,主要经济体不会再次出现全国性封锁、2021年第二季度前疫苗将广泛应用、今年11月美国大选将出现“蓝色浪潮”(预测市场对此给出的概率略高于50%)、中美第一阶段协议没有破裂,这些因素的结合将使经济产出在2022年初恢复到疫情前的水平。在该情景下,我们预计到2021年6月底,标普500指数将位于3,500,欧元兑美元位于1.21,金价将在1,900美元/盎司。

我们继续对股票持亲风险立场。我们认为,有潜力追赶近期涨势的精选周期性股票和精选价值股,以及与因疫情而加速发展的主题(包括绿色复苏相关),尤其具有机会。在超低利率的背景下,我们继续看好与投资者追捧收益率相关的资产,包括派息股、亚洲高收益信用债和新兴市场主权债券。在此前大幅上扬之后,我们对美国高收益债券、英镑和瑞郎持中性观点。我们青睐高息、顺周期亚洲货币。我们也看好以大宗商品广泛指数来把握经济复苏,并将黄金作为低利率环境下的投资组合对冲工具。


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