疲软的美国4月份非农就业报告公布后，政策制定者们坚持各自的表述：美联储找到了维持宽松货币政策的理由；美国总统拜登认为有必要继续提供财政支持；共和党人士则批评，额外的失业救济金会降低民众的工作意愿。这些说法不可能全部正确，然而政策制定者对新数据的反应仍在预测之内，我们继续受益于上月所描述的“再通胀交易”。

当前我们经常从投资者那里听到的三个看法。我们认为，一味固守这些看法而不深入检视，已经让投资者付出了高昂代价。首先是，股市继去年强劲上涨之后，已没有太多上行空间。第二，我们近期所关注的再通胀交易以及能源和金融等板块，不如成长股和科技股那么富有吸引力。第三个则是，波动性和不确定性再度攀升，最好等待波动性和价格都下降后再入市。

简而言之，我们认为股市仍有上行潜力。尽管全球股市目前较疫情前的高点高出20%，但强劲的企业盈利增长以及相对于债券的低收益率股票估值依然合理，都意味着股票还有进一步上行空间。从板块层面来看，我们维持看好能源和金融。估值优势以及有利的宏观经济环境，意味着这两个板块在2020年初显著跑输大市后，有进一步追赶潜力。从地区层面来看，我们认为新兴市场和日本股市有望扭转近期颓势，因估值具吸引力，且全球经济复苏将为其带来助力。

对投资者来说，关键在于制定计划将现金用于投资，并考虑如何利用市场波动来加快投资进程。事实证明，采取“等等看”的策略将付出高昂代价，而且我们认为中期内依然如此。

股票上行故事还未结束

全球股市今年迄今上涨了7%，比疫情前的高点高出20%（美国股市今年迄今上涨了10%，较去年高点高出22%），许多投资者不禁要问股市还有多少上行空间。

在如此强劲的涨势之后，进一步上涨的可能性似乎不大，但我们认为股市仍将受到以下因素的支撑：

首先，企业盈利增长强劲。总体而言，第一季度标普500指数的盈利比预期高出24%，增速将超过45%。我们也预测2021年盈利将加快复苏，对于亚洲（日本除外）和整体新兴市场，我们预计今年盈利增长（以美元计）将分别达到31%和35%。这些将推动2022年全球股票的市盈率达到17.6倍。

其次，债券收益率走低。我们对10年期美国国债收益率至今年底的预测值为2%。我们依然认为，高通胀将长期持续还是为时短暂存在不确定性、年底前美联储可能进行缩减量化宽松的讨论、以及强劲的经济数据，将推动10年期美债收益率朝我们2%的预测目标走升。不过，4月份的就业报告让美联储有理由维持现行政策立场，并把缩减月度购债规模的讨论推迟到今年晚些时候。与此同时，日本和欧洲央行的政策将保持宽松。

第三，强劲的盈利增长以及债券收益率走低，使得股票估值更具吸引力，我们认为估值不会成为制约股票上行的因素。

在我们的基准情景下，美国标普500指数到今年底将达到4,400点，股价回报率为6%。而在我们的上行情景中，标普500指数到年底将涨至4,600点，股价回报率为11%。在基准情景下，欧洲斯托克50指数的股价回报率为9%，在上行情景中的回报率为17%。亚洲（日本除外）在基准情景下的股价回报率为16%，在上行情景中的回报率为27%。

真正的“故事”是关于再通胀

虽然我们预计整体股市会上涨，但不会均匀分布。最近几周，受通胀担忧的影响，能源和金融类股表现出色。不过，我们认为，经济重启主题尚未完全计入价格。

再通胀交易的估值也尽显其巨大潜力。从远期市盈率来看，能源、金融和材料等周期性板块的估值接近历史平均水平，但是鉴于长期利率下降，可以说这些板块的估值“便宜”。而以科技为重的板块的估值则显著高于其历史均值。

虽然我们不预期业绩和估值差距能够完全弥合，但由于疫情加速了数字化趋势，再通胀交易仍有发挥空间。我们预计，长期利率上升将支持金融板块。随着旅行和旅游业的增长，以及购物和上班人流增加，能源需求以及能源板块都将得到提振。与此同时，在大宗商品方面，全球经济加速复苏应该会支持对工业金属的需求。

科技股走势仍将震荡，因此需要管理超大型科技股敞口。我们建议分散投资至可能蕴藏“下个黄金机遇”领域中的中小型公司。。我们尤其建议分散投资至可能蕴藏“下个黄金机遇”领域中的中小企业，包括5G、金融科技、健康科技和绿色科技等主题。

“场外观望”

受美国两项数据的影响，5月份市场波动加剧。在这种环境下，投资者可能会倾向于等待波动减弱或行情进一步回落，亦或是等待其他不确定性消退后才将现金投入市场。不过，如果场外观望时间太久，则可能付出巨大代价。

最后，由于新的担忧总是会出现，等待风险消退的投资者可能最终会观望很长一段时间。尽管某些事件可能为调整策略提供了合理理由，但我们认为如今的一系列挑战，包括通胀担忧、中东地缘政治风险和新冠病毒变异毒株等，并不足以让我们转向更谨慎的立场。