大卫 · 伊本:你必须敢于买入别人讨厌的东西
文 | 《巴伦周刊》撰稿人刘易斯·布拉汉姆(Lewis Braham) 编辑 | 刘伟杰
2021-06-16 20:47:44
凭借近四十年的经验,伊本明白,在一个热门的市场中寻找价值时,耐心与勇气同样重要。

价值投资的成功需要勇气去买别人讨厌的东西,大卫 · 伊本(David Iben)并不害怕。

“价值投资是指处理买便宜货带来的痛苦。表面上看,这很容易。但实际上,我认为你必须有购买不受欢迎东西的倾向。

但这种痛苦也给64岁的伊本带来了收益。他管理的4.38亿美元Kopernik国际基金(股票行情:KGIIX)和21亿美元KGGAX全球全市值基金(KGGAX),在过去5年里都超过了它们的基准指数和至少97%的晨星基金类同行。Kopernik Global All-Cap 不对新投资者开放。

Kopernik International 有一个较新的投资者股票类别—— KGIRX ——其运营模式跟仅限于机构投资者的 KGIIX 相同,但其最低投资额为3000美元,费用比率为1.35% ,而不是 KGIIX 的1.10% 。两类股票的收费水平均高于该类股票的平均收费水平。

Kopernik International 的下行风险也低于同行和基准。在去年1月1日到3月30日大规模疫情最严重的三个月里,MSCI ACWI Ex USA 指数下跌了29.5% ,国外大型基金平均下跌了27.6% ,Kopernik International 下跌了20.8% 。机构股票类别的5年年化回报率为12.1% 。

购买令人讨厌的行业实际上可能被证明是防御性的,这似乎有些奇怪。然而,以伊本为例,他一直热衷于投资黄金开采业,这是一个有效的投资组合对冲。Newcrest Mining (澳大利亚 NCM)、 Wheaton Precious Metals (加拿大 WPM)和 Polyus (俄罗斯 PLZL)等公司是他旗下基金的最大持仓股。

“如果我们选择任何一种商品,都会有一个平衡供需的激励价格,”伊本说。“因此,黄金... ... 需要涨到每盎司2000美元以上,才能让人们以开采现有矿山的速度去建造矿山。”黄金最近的交易价格在每盎司1900美元左右。他补充称: “但即使没有这种增长,(金矿)股票也非常便宜。”

总体而言,黄金是一种防御性投资和对冲通胀的工具ーー尤其是在全球金融危机之后,各国央行增加了货币供应量以刺激经济,从而压低了纸币价值。

1982年,就在美国利率于1981年9月达到15.8% 的峰值之后,以及1981-1982年经济衰退结束、历史上最长牛市开始之前不久,伊本开始在保险公司 Farmers Group 担任证券分析师。“我无意中发现一家公司需要一名股票分析师,”他回忆道。“我说,‘好吧,有人会付钱让我做我的爱好。我想我会这么做的。那是一个相当幸运的时刻... ... 因为我们拥有巨大的实际利率和超便宜的股票。”

大卫 · 伊本(David Iben),图:Zack Wittman

在 Farmers 工作了 14 年后,他作为负责管理 160 亿美元资产的首席投资官离开。他与他人共同创立了 Nuveen 的子公司 Tradewinds Global Investors,并于 1998 年至 2012 年担任该公司首席信息官和首席经理。Iben 于 2013 年创办了 Kopernik,现在该公司在佛罗里达州坦帕市的办事处管理着 62 亿美元的资产。他与联席经理马克•麦金尼(Mark McKinney)共同经营着 Kopernik International,并依赖于其他8名股票分析师、4名研究助理和4名交易员。

Kopernik 的分析师并非多面手,而是按行业划分。伊本说这是关键,因为在一个行业对公司进行估值的过程可能需要与另一个行业完全不同的专业知识。

即使在一个行业内,也存在细微差别。伊本指出,Newcrest Mining、Wheaton Precious Metals 和 Polyus 是三种截然不同的黄金公司。伊本说,总部位于澳大利亚的 Newcrest 是一家“管理良好的大型多元化公司”。“它们拥有可观的现金流,每股(发现的黄金)也相当可观。因此,这是一家稳定的好公司,我们认为它的价值是其市值的两倍。”

相比之下,伊本认为惠顿这样的公司不是矿商,而是矿商的银行家。这是一家所谓的特许经营公司,向矿商提供贷款帮助他们建立业务。但是,特许权公司不会对冗长的采矿项目预先收取利息,而是会从产出的任何黄金中收取一定比例的利润,通常以预定的价格收取。他表示:“你实际上获得了黄金的好处,而没有矿商面临的那些问题。”

总部位于俄罗斯的 Polyus 是一家矿业公司,但该国的地缘政治和系统性腐败问题使该股票处于不同的风险类别。伊本希望该基金所持有资产的交易价格低于分析师对其内在价值的估计,“但这种低估不应该对每个国家都一样。” 他说,在俄罗斯这样的国家,50% 的折扣是最低限度的,而在其他发达国家则是30% 。

但俄罗斯股票的估值折扣如此之大,该国股票最近占Kopernik International投资组合的14%。伊本说,以俄罗斯天然气工业股份公司(Gazprom)为例,该公司的股价相对于埃克森美孚(Exxon Mobil)等美国同行有90%的折扣。

尽管伊本最近热衷于大宗商品相关股票,但铀矿公司 Cameco (CCO.Canada)是另一个例子,情况并非总是如此。他回忆起上世纪80年代做空黄金的情景: “我并非一直是个黄金多头。”2007年,他抛售了贱金属头寸,寻求另一种通胀对冲机制,并在矿业股票过于昂贵时抛售了这些头寸,从而对黄金矿商产生了兴趣。

如果找不到便宜的股票,他也会持有现金,这约占 Kopernik International 投资组合的三分之一。拥有如此庞大的现金头寸,难怪该基金在过去12个月里落后于同类基金,尽管在其它任何时期,它大约39% 的回报率都会令人印象深刻。

但是,凭借近四十年的经验,伊本明白,在一个热门的市场中寻找价值时,耐心与勇气同样重要。

文  | 《巴伦周刊》撰稿人刘易斯·布拉汉姆(Lewis Braham)

编辑 | 刘伟杰

翻译 | 北辰

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