橡树资本马克斯:如何在市场风暴中存活?
劳伦斯·C·施特劳斯(Lawrence C. Strauss)
2019-05-12 10:07:25
投资从来就不是一件容易的事,如果大家都想要赚钱,那么钱一定不在大家都以为在的那个地方。

多年来,霍华德•马克斯(Howard Marks)作为一名老练而精明的投资者,赢得了不少赞誉。因为他总能够超脱于市场的日常喧嚣。马克斯联合创立的橡树资本 (Oaktree Capital Management,OAK)目前管理着近1240亿美元的资产,包括高收益债券、不良债务、可转换证券和其他资产。现年72岁的马克斯已经从这家以信贷为主的资产管理公司的日常工作中抽身,不过他平时仍从宏观的角度给予公司帮助,并做了大量的公开演讲。

与此同时,马克斯也开启了类似金融作家的职业生涯。他从1990年开始给客户写的备忘录,在华尔街仍然广受欢迎。2018年10月,他的最新著作《把握市场周期》(Mastering the Market Cycle)刚刚出版,《巴伦》就再次与他对话,了解他对近期市场动荡的评估。

《巴伦》:自2018年10月1日我们上一次对话以来,目前(2018年10月25日)市场出现了不少震荡,标准普尔500指数(S&P 500)下跌了约9%。当时您说我们仍然处于市场的乐观阶段。这个观点现在还成立吗?

马克斯:不成立。有趣的是事情变化的速度如此之快,这说明了我在书中提到的一些内容。我指的是书中的一幅漫画,漫画的标题是:“昨天对市场一切利好的因素,今天却对市场利空。”我在书中写道,“在现实世界中,事情通常在‘相当好’和‘不那么好’之间波动。但在投资领域,人们的看法常常从‘完美无缺’摇摆到‘毫无希望’。”没有人能解释为什么会发生这种情况,或者为什么人们的心理状态会到达两个极端。但在波动市场中的心理状态就是如此非理性且反应过度。

2016年初,市场崩盘的原因之一是人们认为利率在上升,油价在下跌。首先,油价下跌是不是坏事?这对石油公司不利,但对其他许多公司有利。加息本应是可以被预见的,这次的情况也差不多。

《巴伦》:这次也差不多,怎么理解?

马克斯:2018年10月4日股市被抛售时,人们将其归因于10年期美国国债收益率上升。但国债收益率的上升并不应该令人意外,因为我们在一个利率不断上升的体系中已经有三年了……出于某种原因,由于投资者的心理作用,人们从只看得到好的一面转向只看得到坏的一面。因此,我在差不多一个月前所说的市场正处于乐观状态的观点,结果被证明是非常脆弱的。

《巴伦》:最近的波动是否影响了我们所处的市场周期?

马克斯:真的很难说。这可能是一段时间内市场下跌的开始,也可能只是上涨过程中的又一次震荡,我们以前见过这种情况。在这轮牛市中,我们经历了一段疲软时期,比如2016年初。你不知道这些事情发生的时候意味着什么,因此你也不能明智地押注于此。

《巴伦》:当我们一个月前坐下来讨论时,您认为大多数资产都很昂贵,包括债券和股票。现在还是这样吗?

马克斯:你可以说股市有点被高估,但我认为它被高估的程度不大。你不能把市场想象成一台机器,因为我们没有它如何工作的示意图。你只会因为市场中的一些趣事,一会儿关注积极面,一会儿又去关注消极面。这可能是下跌的开始,但也可能不是,你不能对市场的每日波动都过度解读。

《巴伦》:在您的书中,您写到了如何在主动性和防御性之间进行权衡。投资者现在应该怎么做?

马克斯:对我来说,主要问题是:现在是应该主动还是防御?我仍然认为现在主要应该防御。虽然我不能百分之百确定,但在当前的时点上,我更担心的是赔钱,而不是错过机会,现在是时候谨慎行事了。(编者注:虽然他没有给出具体的例子,但他明确表示,除了持有现金和规避杠杆之外,另一个安全投资的方法就是寻找在低迷市场中跑赢大市的共同基金。)

《巴伦》:您最新出版的书的核心主题是什么?

马克斯:对投资者来说,管理风险和了解自己在周期中的位置真的是最重要的两件事,这两者是相互关联的。因为我们在周期中所处的位置,是风险的主要决定因素。

《巴伦》:是不是多人都忽略了这一点?

马克斯:他们可能会凭直觉得到答案,但没有对此进行严格的思考。在这本书里,有一些图表把周期与回报分布的概率联系起来了。

《巴伦》:这些图表说明了什么?

马克斯:当我们在周期中上升时,这意味着价格相对于总体价值更高,未来回报的概率分布向左移动,也就是说更难赚钱,更容易赔钱,预期回报下降。另一方面,如果你能在周期低谷买入,价格比内在价值低的可能性更大,未来回报的概率分布向右移动,这意味着更容易赚钱,预期回报更高。这些听起来都很学术化,但这就是2007年初和2008年末买进的区别。

《巴伦》:在评估我们在周期中的位置时,需要考虑哪些重要因素?

马克斯:对我们大多数人来说,在两年到三年乃至五年的时间范围内,如何让挑选的主动型和防御型组合成为一个正确的投资组合,是最重要的一个决定。如果你选择的主动型和防御型组合是正确的,那么无论你买什么资产,买什么股票,是买股票还是买债券,是买美国股票还是买外国股票,是买小盘股还是买大盘股,是买成长股还是价值股,这些都不重要。如果你在选择主动型和防御型股票的投资组合这上面犯错,那么所有其他的东西都救不了你。但如果你做对了,就会朝着正确的方向前进。

《巴伦》:它比估值还重要吗?

马克斯:我认为是的,而且这比选股重要得多。如果你在2005年、2006年变得谨慎,在2008年末和2009年初变得激进,那么你做了什么投资其实都无关紧要,你选择哪种资产类别也不重要。看看2008年末,那时候成功需要的只是投资的钱和投资的信念。这种信念的来源是对环境中正在发生的事情的理解。我把这个叫做“市场温度“(the temperature of the market)。

马克斯:如果你把所有这些东西都拿出来解读,并得出正确的推论,那么你就能判断投资是否受欢迎。如果你能将其与量化指标(市盈率、债券收益率和房地产的资本化率这些指标)结合起来,你就能得出结论:我们是处于周期的有利阶段,还是不稳定阶段。

《巴伦》:有人能真正评估我们在市场周期中的位置吗?

马克斯:真相是投资并不容易,赚钱也并不容易。这怎么可能容易呢?每个人都想赚钱。这是一项竞争非常激烈的活动。但是如果你自我约束力强,肯学习,而且能控制自己的情绪,那么你就能做这些事情。核心之一是控制你的情绪。环境中的一切都会让我们做错误的事情,在事情进展顺利、价格高企的时候买进,在事情进展不顺、价格较低的时候卖出,这与我们应该做的恰恰相反。但这一切都源于情绪,所以我们必须抵抗情绪对我们的影响。

《巴伦》:对于良好的投资机会而言,什么是最佳的投资环境?

马克斯:当机会未被发现或情况令人生畏时,你捡便宜的时机就来了。但当它们受欢迎时,没有人能看出其中的缺陷。如果它们一直表现良好,资本涌入,你就不能找到便宜货了。在书中,我引用了马克·吐温的话:历史不会重演,但会押韵。但押韵的会是什么呢?

当你观察市场周期时,你会发现每个周期的持续时间、波动速度、严重程度、原因和影响都各不相同。押韵的是事物的根本原因——过度乐观,风险规避不足,以及资金过多。我所见过的每一次繁荣都有这些特征,而读者可以用这些特征来评估市场环境。

 

翻译 | 欧薏

审校| 李成章

编辑|彭韧

《巴伦》2018年10月25日报道“Howard Marks on Surviving Market Storms”。《财经》获道琼斯旗下《巴伦》(Barron's)在中国大陆独家授权,原创文章未经许可,不得转载。

(本文内容仅供参考,投资建议不代表《巴伦》倾向;市场有风险,投资须谨慎。)

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