十多年来，卖空者一直质疑德国支付处理商 Wirecard在会计方面的严重问题，以至于 Ennismore Fund Management 的对冲基金经理利奥•佩里(Leo Perry)称该公司可疑的财务状况是“我们遇到的最有据可查的欺诈行为”。

然而，由 DWS Group、 Artisan Partners 和 Grandeur Peak Global Advisors 运营的共同基金继续持有 Wirecard (股票代码: WDI)的股票，直到该公司今年6月申请破产程序。为什么他们不早点卖呢？另一个不那么明显的问题是: 既然管理人员为公司研究支付了数百万美元，为什么他们没有发现欺诈行为并向监管机构报告？ 

有两种可能的答案，都是令人不快的。其中一个原因是，大多数经理人并不具备发现此类欺诈的法务审计技能；另一个原因可能是他们发现了这一点，但并不在意，因为直到最近，Wirecard的股价仍在继续飙升。

“除了我们的基金，我不知道还有多少人仍然从事会计工作，并把这些数字作为他们主要的研究来源，” Olstein All Cap Value 的经理鲍勃•奥尔斯坦(Bob Olstein)表示。奥尔斯坦从事法务会计专业已有52年，是拥有这一专业知识的少数基金经理之一。 

“这是不同的技能组合，” JAG 资本管理公司的资金经理诺姆·康利（Norm Conley）表示同意。“在估计一家公司的内在价值方面，会计界与金融界截然不同。”

康利几乎总是在“可信的会计不当行为指控”出现时出售股票，而不是聘请法务分析。2015年，当雪铁龙研究公司(Citron Research)创始人、卖空者安德鲁•莱夫特(Andrew Left)发表声明称，威朗公司记录了向专业药店 Philidor Rx Services 虚假销售产品的情况时，美国药品管理局(JAG)与Valeant制药公司(Valeant pharmaceuticals)——现在被称为 Bausch Health (BHC)——达成了这一协议。今年7月，Bausch Health同意向美国证券交易委员会支付4500万美元的和解费，但没有承认或否认有罪。

然而，最受推崇的共同基金之一——红杉资本(Sequoia)却因在 Valeant 股市高峰时期持有30% 的惊人头寸，并无视卖空警告而声誉受损。红杉没有回复记者的置评电话。

奥尔斯坦说，管理人员不进行法务审计的一个原因是，这种分析很费时间，而且并不总是管用。即使分析师发现了欺诈的证据，市场和监管机构也可能迟迟没有认识到这一点。他表示: “我仍然记得，在1999年安然(Enron)委托书的第100页左右，有人披露，首席财务官安德鲁•法斯托（Andrew Fastow）)所在的合资企业与公司存在直接冲突”。“他当然进了监狱，但在接下来的两年里，我们表现不佳，因为我们没有持有安然(Enron) ，而且该公司的股价一路飙升”。

经理们感到持有热门股票的压力，即使他们知道有什么不对劲。“肯定有来自两个地方的压力，” 萨姆·斯图尔特（Sam Stewart）说，他是七峡谷世界创新公司(WAGTX)的联合经理。“一个是你试图跟上的基准，另一个来自投资者。如果你未能拥有 Wirecard 或 Valeant 导致你落后于指数，你会听到，什么，你们这些家伙是白痴吗？这些公司都还在运转。”’

斯图尔特是 Wasatch 全球投资公司的创始人，当他在公司工作时，该公司是 Wirecard 的重要股东。(在 Stewart 将基金转移到他的新公司之前，七峡谷世界创新公司一直被称为 Wasatch 世界创新者)。

2014年9月，4只 Wasatch 基金持有 Wirecard，其中3只进入了前10名。Wasatch International Growth 的股东信中写道: “ Wirecard AG 是一家欧洲公司的范例，鉴于其强大的竞争地位和独特的技术平台，我们相信这家公司将会不断发展。”Wasatch 方面拒绝置评。

到2015年9月，也就是一系列描述会计违规行为的文章发表几个月后，所有 Wasatch 基金都卖光了这只股票。

然而到2017年3月，七峡谷已经建立了 Wirecard 的仓位。斯图尔特表示: “促使我们重返市场的原因是，2017年初Wirecard的市盈率从40以上降到了20左右”。去年10月市盈率再次突破40时，他卖掉了这支股票，使其成为一笔高利润的交易，尽管他怀疑 Wirecard 现金流的合法性。

斯图尔特表示，这种疑虑已经反映在股价中。“如果价格足够便宜，我们就有足够的安全程度来保护自己。”他补充说，Wirecard总是有听起来合理的理由来反驳批评者。然而，“欺诈行为没有安全边际。” 

问题在于，一旦欺诈行为正式化，当一家公司急于破产时，投资者可能已经来不及退出了。如果一家基金的多样化程度很高，这可能不是什么大问题。根据股东报告，至少在2019年4月之前，尽管 Wirecard 只占投资组合的2% ，但它一直是Grandeur Peak International Stalwarts公司(GISOX)的前十大股东。Grandeur Peak 和Artisan拒绝置评。

但德国 DWS Deutschland 基金经理蒂姆•阿尔布雷希特(Tim Albrecht)的情况又如何呢? 去年，阿尔布雷希特增持了相当规模的 Wirecard 头寸，以至于今年3月份该基金的收益率达到了11% ，尽管他的母公司的投资银行部门因为财务不透明而削减了与 Wirecard 的关系？

DWS 的一位代表说，DWS 没有法务会计人员，但它使用“专门从事法务会计的外部供应商”。“在(对Wirecard的)所有分析过程中，没有证据表明存在欺诈。”

但是，是否需要确凿的证据才能让大股东踌躇不前？Safkhet Capital 的卖空创始人法赫米·夸迪尔（Fahmi Quadir） 表示: “随着大公司的倒闭，会计欺诈是一个更广泛的文化系统性问题的症状。”

由于这类系统性问题，Safkhet Capital 创始人做空了 Wirecard 和 Valeant 。她指出，Wirecard的生意依赖于处理赌博和色情交易，这些交易通常都有很高的信用卡收费率，从而导致身份盗窃交易。此外，Wirecard的一个主要子公司位于迪拜，这是一个“黑匣子管辖区” ，几乎不提供金融交易的细节，她说，这使得财务报表“毫无意义”

考虑到 Wirecard 指控的悠久历史，即使 DWS 的外部会计无法发现欺诈行为，将11% 的投资者资产持有在其股票中似乎是一场冒险的赌博。

翻译 | 小彩

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《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2020年9月4日报道“Why Your Fund Manager Isn’t Looking for Fraud”。

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