2021年，想在中概股的暴跌潮中找到一支“稳健股”并不容易。

想在今年赴美IPO的列表里找一家股价仍存涨幅的公司更难。

Boss直聘（BZ）是其中为数不多的股票之一。2021年11月12日，Boss直聘上涨4.53%，收盘价38.55美元，较其上市首日6月11日的开盘价33.5美元，尚余15%的上涨，若较其IPO发行价19美元，则有100%以上的涨幅。

同一时期，阿里巴巴、拼多多、贝壳等大型中概股的年内跌幅达到30%—60%不等，好未来、高途集团、新东方等教培公司跌幅达到80%—100%。

至于新晋IPO的中概股，跌破发行价成为常态，水滴公司较5月上市之初已下跌了超过80%，怪兽充电和涂鸦智能的下跌幅度同样超过70%。

7月时，Boss直聘亦曾跌破上市首日开盘价，触及27.9美元的低谷，但又迅速反弹，围绕目前的价位震荡；迄今，该公司总市值达约136亿美元，是同业公司前程无忧（JOBS.O）和同道猎聘（6100.HK）市值之和的大约3倍。

那么，在互联网平台监管趋紧、诸多行业迎来重大政策变化、中概股IPO氛围冰冷等诸多不确定性因素环绕下，为什么一家在线招聘公司，能相对抗跌地稳定于百亿美元以上市值？以及，BOSS直聘是否能始终免于中概股跌势，又是否存在摆脱震荡、长期上涨的可能？

其8月发布的2021年第二季度财报显示，该公司以11.68亿元人民币总营收创单季历史新高，同比大增173.9%，MAU达到3000万，增长幅度达44%；其中主营业务在线招聘服务收入为11.578亿元，非通用会计准则下净利润达2.46亿元；其中，Boss直聘此前依赖性较强的市场营销费用大幅降低：本季度销售和营销总支出为5.34亿元，同比下降了将近一半。

11月5日，中金公司首次发布研报，首次覆盖BOSS直聘，并给予“跑赢行业”评级，目标价44.95美元。中金公司认为，用户数量、B端付费用户渗透率和业务深度闭环发展的超预期增长，将是该公司潜在的催化剂，尤其在蓝领业务方面；而风险因素也在于上述增长不及预期，以及竞争格局恶化和政策监管。

《巴伦周刊》中文版认为，Boss直聘的智能匹配+直聊模式，更能提升应聘者与企业客户间的匹配效率，较同业对手更加具备科技公司的规模增长潜力，并能够精准解决就业匹配市场中的固有问题，有望抢夺份额、巩固差异化优势。投资者需要观察，其在未来几年的多元化营收结构转型进程策略、付费用户的转化率增速、蓝领市场与中小企业用户的变现效能、以及数据安全管理的更多有效措施，以评估其可能面临的潜在经营风险。

“招聘版拼多多”因何抗跌

年轻化、快节奏，洗脑式营销，高效率匹配，中小企业和蓝领市场色彩浓厚，Boss直聘因此被天风证券研报直呼为“招聘版拼多多”，认为其重要的核心竞争力在于，依靠算法研发来增强职位匹配度和运营精准度，依靠技术驱动和智能算法的雇佣双方“双向匹配机制”，更顺应互联网高效率和真实招聘需求，形成了有别于传统招聘门户网站的移动智能平台效应，实现了对传统招聘门户网站单方向低黏度广告模式的彻底重塑。

看好Boss直聘的投资者，倾向于从平均月活用户增长中，看到其利润规模增速和背后的长期业绩增长逻辑。二季度财报显示，BOSS直聘MAU已达3040万，同比增幅达44.8%；其中过去一年内付费超过5万元的“KA企业客户”数同比增长146.6%。模式上，Boss直聘“服务 - 吸引C端用户留存 - 中小B端用户增长 - 驱动付费升级”的循环被初步印证为行之有效。

在变现模式和主力客群方面，根据东北证券研报分析，Boss直聘目前已形成对聊天意向收费的付费模式和以中小企业客户为主体的用户结构——今年5月，Boss直聘CEO赵鹏在致投资者信中表示，国内4000多万企业中大多都是中小企业，其中BOSS直聘仅服务了其中很小的一部分，由此陈述公司的增长空间。其洞察在于，中国中小企业的人才需求体量与密集紧迫客观存在，足以作为差异化发展的战略基础。

用户结构的多元化是另一方面。2020年，针对疫情时代大学生就业难的问题，BOSS直聘上线“学生版”，并搭载仅针对大学生的“青苗”匹配系统，为毕业生群体分享更多的企业和岗位知识普及和求职经验分享，目前公司官方宣称已累积服务超过了1000万名大学生；针对白领群体，BOSS直聘则选择向低线城市和传统行业加快渗透；针对金领群体，BOSS直聘在今年3月升级了猎头服务平台“直猎邦Pro”，对标猎聘网。

其中，最被市场看重的边际变化，在于人口体量更为广阔的蓝领群体。从其招股书已可以看出，蓝领用户是BOSS直聘决心重点拓展的细分领域。据招股书显示，截至2021年第一季度，蓝领用户占BOSS直聘求职者用户群的比例已提升至28.8%；白领及金领用户和大学生用户分别是55.0%和16.2%。

与此同时，由于求职是一个相对低频需求，高匹配效率的服务平台容易获得更高的留存率。中金公司的研报分析认为，这会间接导致，很难有对手通过短期资源的过载投放来争抢份额。

高效率口碑、中小企业市场，以及蓝领招聘，是为该公司带来更强增长预期的三个认知基础，也使得部分投资者更愿意将在线招聘理解为一个尚存增量的市场。另有分析认为，在看重成长性的美股市场，Boss直聘从上市伊始就享受到了更加靠拢互联网SaaS公司的估值。

竞争对手退市，昭示了哪些前车之鉴？

值得一提的是，几乎于BOSS直聘赴美上市同期，前程无忧决定从美股退市。7月份，前程无忧发布公告称，公司将以每股79.05美元的价格，被包括德弘资本、鸥翎投资、前程无忧CEO甄荣辉等在内的投资者财团收购公司所有已发行的普通股，实现私有化，该收购行为预计在2021年下半年完成。而同业中的另两个重要玩家，智联招聘、58同城更是早前就已退市。

艾瑞咨询近期发布的《中国网络招聘市场发展研究报告》显示，在2021年中国网络招聘市场中，前程无忧占比份额排在第一，达到34.2%；BOSS直聘的市占份额排在第二，占比18%。——作为常年盈利且营收规模巨大的传统头部玩家，前程无忧的竞争力不容忽视。

虽然老牌线上招聘玩家们的退市原因各有不同，但大都逃不开营收增速疲软和用户增速放缓这两大魔咒。有产业观察者认为，“刚需+低频”本就是招聘行业的特色，这一领域的用户增长有着天然壁垒和限制，也几乎是每家企业都需要提前思考的问题。目前正喜迎高增速的BOSS直聘也不例外。

中小企业和蓝领营收的增长潜能假设能否实际兑现，则是Boss直聘首先面临的挑战。从其付费企业客户的构成比例和公司官方发布的战略均可以看出，BOSS直聘八成以上的“金主”是中小企业，年服务费用缴纳相对较低，相比大企业通常生存年限较短，用户长期付费能力存在较大不确定性。另一方面，蓝领市场固然拓展空间巨大，人口红利尚存，却也面临着同业玩家的激烈竞争，利润空间相对较薄。

并且，Boss直聘需要正面挑战已深耕多年的58同城——2020年《下沉市场人群大数据洞察报告》显示，58同城排名综合服务类下沉市场价值应用的第一位，认知度高达68%，使用率为22%，两项指标均位列榜首。

那么问题在于，Boss直聘能否凭借技术优势后来居上。东北证券的研报指出，蓝领用户主要可分为城市服务类蓝领、供应链物流蓝领、生产制造业蓝领和房产建筑蓝领，针对四类蓝领的不同属性进行开发，有助于打开渗透率提升的快车道。

BOSS直聘的另一“远虑”，还在于较为单一的营收结构。财报显示，BOSS直聘的主营业务，即在线招聘服务的收入占比已达到99%；而其他面向求职者的增值服务收入占比几乎可以忽略不计。过于单一化的收入结构可能会使企业的抗风险能力相对减弱。对比同业竞争对手，BOSS直聘显得有些“营养不良”；猎聘和前程无忧均提供较为成熟的猎头、RPO（批量招聘中低端岗位）、校招、培训等多元服务提升创收效率。财报显示，2020年前程无忧在校招、培训和业务流程等外包服务上的收入达到15.41亿元，在整体营收中占比41.78%；而猎聘在C端求职用户的营收也达到了1.44亿元，占整体营收7.7%。

另外，数据安全风险已成为大用户量平台的集体隐忧。随着互联网行业合规压力不断增加，用户隐私数据安全和监管已成为这类平台企业的生存红线。短期内，政策氛围仍然是影响投资者对于平台型互联网企业态度的重要因素。

根据“工信微报”微信公众号11月3日最新发布的消息：近期工信部针对市场用户反映强烈的APP超范围、高频次索取权限，非服务场景所必需收集用户个人信息，欺骗误导用户下载等违规行为进行了检查，共发现包括小红书、探探等在内的38款APP存在问题，并责令上述APP应在11月9日前完成整改，逾期不整改或整改不到位的，工信部将依法依规进行处置并予以行政处罚。这一次的整改行动中，未重新出现Boss直聘的身影。

机构研报方面，最新的投资评级来自中金公司，其给予BOSS直聘“跑赢行业”评级，目标价44.95美元。中金认为，该公司的潜在催化剂是用户增长超预期、B端付费用户渗透率增长超预期，以及业务深度闭环发展超预期，尤其是蓝领业务方面。

文 | 《巴伦周刊》中文版撰稿人孙迩溪

编辑 | 叶开