滞胀:关键时刻
文|瑞银财富管理全球首席投资总监Mark Haefele
编辑 |吴海珊
2022-02-09 23:38:59
现阶段,我们认为能源、产品和劳动力市场的挑战是暂时的,而不是新“滞胀”机制的形成因素。

对于我们这些经历过1970年代且仍然印象深刻的人来说,我们不会对滞胀风险等闲视之。当前,能源价格走高和多种产品和劳动力的供应受阻,正在导致经济增长放缓以及通胀预期上升。

然而,新冠疫情向我们表明只要不是永久的改变,市场可以度过这样的挑战。现阶段,我们认为能源、产品和劳动力市场的挑战是暂时的,而不是新“滞胀”机制的形成因素。

首先,我们认为当前供应链和能源挑战大多都源自于对商品(相对于服务)异乎寻常但暂时性的需求。随着经济重启和消费者需求从商品转向服务,我们预计库存将得以回补,交付混乱情况减少,并缓解大宗商品价格飙升的局面。第二,我们认为,当前的劳动力供应挑战以及低技能和服务业工资的上行压力,反映了劳工重回职场之际的劳动力摩擦,假以时日这种情况应会减缓。第三,价格管制、工会谈判以及“失败主义”的货币政策哲学当年发挥了推波助澜的作用,最终将一场暂时性的能源危机转变成长时间的滞胀。

尽管如此,我们确实需要为不确定时期做好准备。在第三季度财报季,我们将关注相关数据和企业释出的信息,以观察劳动力市场和供应链挑战会否削弱投资者对利润率持续增长的信心。随着北半球进入冬季,严寒的天气可能给能源市场带来新的压力。我们也将密切关注各国央行现在是否对高企的通胀失去耐心,因为有迹象表明通胀正在侵蚀消费者和企业的价格预期。

投资者要如何应对?由于目前的问题似乎仍旧更多是暂时性而非结构性的,我们认为股市将继续走高。我们青睐金融、能源、欧元区和日本,从而受益于全球经济增长。在防御性行业中,医疗行业是我们的首选。從资产配置,我们看好股票,并偏好周期股—这是全球经济增长的赢家。我们将欧元区股票评级上调至看好。货币方面,我们将美元上调至看好,将瑞郎下调至不看好。

供应面挑战不是结构性的

我们认为,当前的能源和劳动力市场问题本质上是暂时性的,不是经济增长的结构性“上限”。我们近期正在经历通胀预期上升和增长预期下调。然而,我们仍然预期,2022年经济增长虽将放缓但会保持强劲势头,且通胀率将不断下降,这些应会支撑股市。我们预计未来30年能源需求的增速将在25%-30%,1990年至2020年的增长率为63%。这与IEA按照其既定政策情景得出的26%的估测值基本一致。我们认为向净零碳排放转型可能导致能源市场行情起伏,而不是成为打击全球经济增长的影响因素。

我们认为,标普500指数第三季度财报将证实我们的观点,并将有助于投资者厘清能源和供应链风险的影响程度和持续时间。我们认为,供应链问题对盈利的拖累将相当温和,在其他因素不变的情况下,这只会使我们对标普500指数全年盈利增长预测下调约1个百分点。

我们并未预期“滞胀”会变得普遍

和油价一样,1970年代的滞胀还有其他推动因素,但这些因素当前的影响力已不那么显著。我们在监控风险的同时也将关注以下因素:名义工资增长源自高通胀(实际工资目前仍为负增长);新增供应未能及时上线,无法应对大宗商品的价格上涨;以及有迹象表明央行政策的可信度开始减弱。目前,以美国10年盈亏平衡通胀率衡量的通胀预期被很好地控制在2.5%。 

我们不认为滞胀担忧将导致过早加息

另一个风险是,滞胀担忧导致过早上调政策性利率。美联储9月会议的会议纪要重申,联邦公开市场委员会成员“继续预计今年的通胀上升将是暂时的”。2022年,“供应问题对消费价格的提振预计将部分逆转,预计进口价格将大幅下降”。

总括而言,今年第三季度中美出现经济增长下行,同时通胀居高不下,引发投资者对滞胀的担忧。我们认为造成滞胀的主要因素来自于能源、产品和劳动力市场的挑战,但这些挑战都是暂时的,而非结构性的。 我们也不认为滞胀担忧将导致央行过早加息。美联储9月会议重申“继续预计今年的通胀上升将是暂时的”。我们继续预测全球经济增长依然强劲,供应链问题应会在2022年缓和,并且企业盈利将继续增长。所以我们继续偏好风险,看好股票。从行业看,我们青睐能源和金融。从地区看,我们偏好欧元区和日本。我们也将美元上调至看好。在长期投资中,医疗行业和绿色科技是我们的首选。最后投资者可以利用包括对冲基金在内的另类投资对投资组合进行多元化配置。


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