过去20年推动中国经济增长的几股力量已经陷入停滞或发生了逆转，对中国或者其他国家和地区来说，虽然这不是一个好消息，但也不是一场灾难。 

在金融压力和地缘政治压力加剧、决策者尝试通过鼓励消费者和企业消费来解决经济放缓的问题之际，中国经济正处于几十年来最艰难的时期。与此同时，中国专家认为，中国并没有处于曾导致全球金融危机的“雷曼时刻”(Lehman moment)的边缘，也不一定会像日本那样陷入长达几十年的通缩漩涡。 

那些准备彻底放弃中国的人低估了中国决策者手中的资源，以及这个拥有14亿人口、GDP为18万亿美元的国家的实力。此外，有关外国企业和其他国家与中国“脱钩”的说法，忽视了中国和世界其他地区之间的紧密联系：中国是120个国家最大的贸易伙伴。 

疫情过后经济复苏乏力，以及房地产市场和私营企业陷入困境，给企业和消费者信心带来冲击。此外，中国对于去杠杆的关注一方面是为了保持国家财政健康，但也让稳定房地产市场和整体经济的努力变得更复杂。 

一些经济学家预计，即便不考虑眼下遇到的困难，中国经济的年增长率也只有3%至4%，大约是疫情前十年平均增速的一半。荣鼎咨询(Rhodium Group)中国研究主管洛根·莱特(Logan Wright)指出，中国的劳动力正在逐渐减少，曾推动经济增长的信贷和投资已下降了一半，房地产市场健康状况不佳，可能会出现萎缩。 

经济放缓和地缘政治风险加剧引发美国企业高管和投资者的担忧。彼得森国际经济研究所(Peterson Institute for International Economics)高级研究员、中国经济专家尼古拉斯·拉迪(Nicholas Lardy)指出，在外国企业将利润汇回国内而不再用于再投资之际，中国的外商直接投资已从大约五年前的每季度1000亿美元降至50亿美元。拉迪说：“企业过去认为中国是一个投资的好地方，现在发生了显著变化。” 

自2021年2月触及峰值以来，MSCI中国指数的价值已蒸发近2万亿美元，在此期间该指数下跌了54%。自2019年以来，美国对中国私募股权和风险投资的投资额下降了50%以上。上海美国商会(American Chamber of Commerce in Shanghai)对其会员进行的最新调查显示，虽然在中国做生意更难了，但三分之二的受访者称，没有改变或不考虑改变在中国的商业策略或商业模式。 

坏消息背后有时会跟着好消息：短期经济形势越差，基金经理和经济学家就越相信中国将采取更多刺激措施来稳定经济，并最终为股市带来支撑。 

TS Lombard中国和亚洲研究主管罗里·格林(Rory Green)指出，一些人担心中国经济崩溃的问题，这种担忧忽视了一点，即决策者不会坐视不理，他们会确保中国经济不会走向美国式的经济崩溃。格林说：“如果决策者愿意，他们可以动用很多杠杆。”

一些人将中国经济放缓描绘为一场关乎存亡的危机，但资深投资者指出，不要忘了中国经济的宽度和规模。GMO新兴股票策略负责人、管理33亿美元资产的阿尔琼·迪韦查(Arjun Divecha)说：“如果发生了GDP下降10%、人们叫苦不迭的经济大萧条肯定会是一场严重的危机，但中国的情况不是这样。” 

迪韦查认为，当前的经济问题不会引发政治不稳，民族主义情绪升温也不会引发两岸冲突。他说：“执政党的目标是让人民幸福。” 

如果房地产市场进一步陷入困境，导致大量家庭财富蒸发，将有悖于上述目标。目前房地产销售额较2021年峰值下降了约40%，新屋开工量下降了60%，房价较峰值下跌了约30%，但政府有能力控制住房价的下跌。 

中国恒大(3333.HK)陷入资不抵债的境地后，碧桂园(2007.HK)也面临违约风险，这家开发商陷入的困境可能会加重土地收入下滑、融资能力下降的地方政府的债务负担。 

不过，决策者仍有办法防止形势演变成系统性问题。独立研究公司中国褐皮书(China Beige Book)董事总经理谢赫扎德·卡齐(Shehzad Qazi)认为，决策者可能会进一步取消近年来实施的限购措施，或者要求银行降低抵押贷款利率。 

中国政府已经出台了一系列渐进式措施来刺激借贷和购房，其中包括降低银行存款准备金率和首付要求等。更明确的改革方向和政策可能会在10月召开的中央委员会会议上提出。 

房地产市场的动荡，掩盖了经济其他领域的改善迹象。今年夏季消费数据表现强劲，8月零售额数据好于预期，上半年人均消费增长了8.4%，高于人均可支配收入6.5%的增幅。拉迪说，这说明中国家庭正在动用疫情期间积累的储蓄，可能标志着一个转折点。他还指出，在中国，人们的情绪不像华尔街那么悲观。 

修复企业信心进而推动投资再次增长有望打消投资者的恐慌情绪。贡献大约90%城镇就业的私营企业的情绪至关重要。在此之前，难以预测的疫情防控措施、科技行业监管收紧和恒大债务违约等问题让企业感到不安。 

决策者已表示会进一步明确监管措施，但恢复信心需要时间。在过去的危机中，经济活动恢复稳定、消费开始复苏需要两个季度的时间，格林预计，这一次可能需要更长时间，未来三个季度经济数据的表现可能不愠不火。 

复苏后的中国经济可能不会重现过去强劲增长的势头。2008年至2016年间，中国的银行资产增加了近27万亿美元，约占全球GPD的三分之一，这些资产被投向催生了房地产泡沫的基础设施和建筑热潮中，多年来，决策者一直在尝试“挤泡沫“。荣鼎咨询的莱特认为，今年的信贷增速将下降一半，至9%左右，因此这次复苏不会像过去那样带来强劲的经济增长，但新增信贷仍将达到4万亿至5万亿美元，和德国的GDP大致相当。 

中国正致力于扩大在清洁能源领域的全球领先地位，同时减少对外国供应商的依赖，迪韦查等较为谨慎的投资者看好受益于这些趋势的公司。 

摩根大通(J.P. Morgan)的经济学家警告指出，如果碧桂园的问题波及到理财产品，中国可能会出现系统性违约。 

不过，像导致全球金融危机那样的崩溃不太可能发生，因为中国金融体系的大部分由政府控制。卡齐说：“比如省级政府将介入，要求银行接管陷入困境的负债人，或者创建资产管理公司等其他金融机构来进行接管。” 

日本的“资产负债表”衰退是企业负债累累、房地产价格暴跌、股市暴跌、企业不得不用利润来偿还债务造成的。多年来，这个问题限制了日本经济的增长空间，企业的损失总计约占GDP的60%。 

中国的情况还没有那么严重，因为决策者已经控制住了房价的下跌，中国的债务问题也没有那么严重。中国的城镇化率和人均GDP也低于日本，为经济增长带来了改善空间和催化剂。 

消费者没有足够信心去消费是中国的主要问题。一些经济学家认为，虽然中国经济正在经历与减少对房地产行业依赖相关的波折，但为了避免陷入日本那样的紧缩漩涡，决策者有必要改善经济前景。 

决策者在稳定经济方面需要做多少工作，部分取决于行动的速度和有效性，以及能否在投资者、消费者和企业放弃之前采取行动。 

文 | 列什玛·卡帕迪亚

编辑 | 郭力群

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《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2023年9月22日报道“China Is in Trouble, but It’s No Disaster. Don’t Run Scared.”。 

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