图/《巴伦》 Pablo Garcia

文 | 刘依薇（Evie Liu）

债券交易所交易基金（ETF）目前成为试验因子投资（factor investing）策略的新前沿，不过投资者在这一领域使用这种策略之前，应该等待更多能够证明其有效的证据出现。

因子投资指的是根据投资对象的量化特征而非其基本面状况进行投资，现在这种投资策略终于来到了债券领域。晨星公司（Morningstar）的数据显示，目前共有大约50只基于因子的固定收益类ETF，其中大多数都是在过去三年中发行的。这些ETF管理的资产规模仅为110亿美元，而投在近800只基于已定投资规则的因子ETF上的资金为1.4万亿美元，可见基于因子的固定收益类ETF只是其中的一小部分，但其规模正在扩大。

对于散户投资者而言，现在判断因子投资策略用于固定收益投资会有什么结果还为时尚早，特别是在这些相对较新的ETF去年表现有好有坏的情况下。

传统的固定收益类ETF也并非完美 。他们持有一系列被市场债务加权的债券。例如，规模为370亿美元的Vanguard Total Bond Market ETF（BND）拥有美国拥有超过8000只固定收益证券，其中超过40%投向美国国债，25%投向公司债，摩根大通（JPMorgan Chase& Co.，JPM）一家公司就占到0.5%。

景顺固定收益（Invesco Fixed Income）首席策略师和多领域业务负责人罗伯·瓦尔德纳（Rob Waldner）说：“向债务最多的机构投入最多资金并不是一个明智的资金配置方式。”从负债最多的借款人那里购买债券而无视其基本面状况，这可能会导致对高风险低质量信贷的敞口过大，最终使得风险因素调整后的投资回报表现不佳。

很长时间以来，债券经理人已经意识到这个问题，他们会选择违约风险较低、收益率差价更具吸引力以及相对于同类产品价格更低的债券，而不是市值更大的债券，以这样的策略来实现比相关基准指数更优秀的表现。

现在，ETF正在尝试以更低的价格提供类似的东西。瓦尔德纳解释称：“以量化的方式实施上述策略意味着可以非常容易地复制这个模型，而且具有更大的扩展性。”景顺固定收益去年年底推出了10只因子固定收益类ETF。例如，iShares Edge Investment Grade Enhanced Bond ETF（IGEB）只持有365只符合这种标准的债券，比传统的投资级基金iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond ETF (LQD)少得多，后者的投资组合中有2000多只债券。截至2月底，去年7月份推出的 Invesco Investment Grade Value ETF (IIGV)只持有更少的84只债券。

摩根大通最近的研究显示，把因子投资策略用于固定收益领域可以发挥作用。研究人员回顾过去近20年来美国公司债的表现后发现，如果把一些常用因子结合起来（例如低风险、小规模及低价值），长期内即可以实现极高的回报，也可以降低波动幅度。投资级因子投资组合的回报率每年比基准指数高出2.27个百分点，高收益投资组合更是高出5.43个百分点。

然而在实际操作上，回报率并不稳定。推出时间至少有1年的6只投资级因子ETF 2018年的回报率从-0.6％到增长7.9％不等。相比之下，传统的iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond ETF (LQD)同期下跌3.8%。2018年8只高收益率因子ETF的回报率从-3.1％到1.9％不等，而传统的iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF (HYG)为下降1.9％。

考虑到所涉及的不同因素，这是可以预料到的。 iShares Enhanced Investment Grade ETF (IGEB)的收益率比市值加权iBoxx基金高出0.7个百分点，这得益于前者持有更多评级为“BBB”的债券。然而iShares Edge High Yield Defensive Bond ETF (HYDB)表现落后于其市值加权的同类基金近1个百分点。

以上反映出因子投资存在在一个普遍问题，即基金的名称通常不能准确地描述其真实表现。防御型基金通常被看作可以避开高风险债券发行人的债券以便提供更加安全的回报，但是这种基金也会过多持有价格更低以及收益率之差更高的债券，晨星被动策略研究部主管艾利克斯·布莱恩（Alex Bryan）表示，尽管处于信用评级考虑可以控制一下持有比例，但这仍然会带来意外风险。他解释称，“如果与其他债券相比，一种债券可以提供异乎寻常的高收益率，那么这只债券很有可能很快就会被降级。”

流动性是另外一个大问题。布莱恩表示，因子基金不使用市值加权法，因此这类基金倾向于持有更多流动性更弱的债券。他称：“从账面上看起来可能表现不错，但这类债券很难进行交易。”

因子ETF本身流动性也不是很强。iShares Edge Investment Grade Enhanced Bond ETF的日均交易量为1.2万股，远低于iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond ETF 710万股的日均交易量。低流动性意味着投资者很难在期望的时间和价格点买入和卖出基金。

进行交易时，股价波动也会更加剧烈。但这并不意味着固定收益领域的因子基金会败北。布莱恩说：“这些策略仍然处于起步阶段，还有很多改进空间，我认为因子投资策略可以起作用，只是在这个过程中会遇到许多挑战。”