卡夫亨氏(Kraft Heinz,KHC)的股价曾在2月22日暴跌27%，一个关键的罪魁祸首是该公司资产负债表上被称为“商誉”(goodwill)的条目。卡夫亨氏计入了73亿美元的商誉冲销，原因是该公司美国冷冻食品和加拿大零售业务的价值下降，导致上一财年第四财季亏损126亿美元。

商誉这一概念是收购交易带来的，而卡夫亨氏就是通过并购创立的，所以对该公司至关重要。当一家公司收购另一家公司时，收购价格往往超过被收购公司有形资产资产及无形资产与负债的总和。这一差额在资产负债表上被记为“商誉”——这是一种反映公司声誉、客户忠诚度和其他优势的无形资产。

然而，有时商誉会因公司性质的变化、法律问题或其他因素而受损。当发生这类情况时，所涉及的价值需要被记录下来。公司在损益表中确认商誉冲销，继而计入相关亏损。华尔街往往会忽视这类一次性亏损，不过卡夫亨氏的商誉冲销却没有被忽视。

会计准则要求公司每年对商誉进行一次评估，但公司也可以选择在一年中的任何时候评估商誉。

截至2018年底，标准普尔500指数成份股公司商誉这一无形资产的价值总共为3.3万亿美元，约占总资产的10%。尽管卡夫亨氏的商誉受损令华尔街感到意外，但有时在一家公司计入商誉冲销之前华尔街也是可以看出问题来的，拜耳(Bayer, BAYRY)和信诺(Cigna, CI)等公司就是典型的例子，本文稍后会对此进行详细介绍。

资产还是负债？

过去20年，标准普尔500指数成份股公司的商誉价值已增长至3.3万亿美元，约占总资产的10%。而当这些资产丧失价值时，公司就会计入商誉冲销，这会给公司利润造成负面影响。

大型并购往往会形成高额商誉，由于买家出价过高，商誉也会成为公司最大的“盈利杀手”。量化分析公司Kailash Concepts发现，进行大规模收购的罗素1000指数(Russell 1000 index)成份股公司的股价在接下来的12个月里的表现比大盘低至多8个百分点。此外，按照商誉占总资产的比例，进行大规模交易的公司往往位居前五。“从历史上看，较高的商誉占总资产的比率会拖累未来12个月的盈利，”Kailash Concepts合伙人比尔·罗迪(Bill Roddy)表示。

2015年，在母公司伯克希尔·哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)和巴西3G资本(3G Capital)的支持下，亨氏以550亿美元的价格收购了卡夫食品(Kraft Foods)。除了冲销资产外，卡夫亨氏今年2月还宣布把季度股息下调36%，该公司还因会计问题在接受美国证券交易委员会(Securities and Exchange Commission，简称SEC)的调查。

对收购价值做出误判的不止卡夫一家公司。通用电气(General Electric, GE)出资170亿美元收购了阿尔斯通(Alstom)经重新估值的电力资产，但通用电气在2018年冲销了220亿美元的商誉。通用电气剩余600亿美元的商誉价值占总资产的19%。

那么是否有办法确定商誉存在减值风险？税务会计顾问、华尔街资深税务分析师罗伯特·威伦斯(Robert Willens)建议投资者关注公司的资产回报率(ROA)。ROA上升可能表明买家正在从收购中获得更多利润。但ROA下降可能意味着资产即将被冲销。通用电气2014年（收购阿尔斯通的前一年）的ROA为2.3%，到了2017年降至-2.3%。

为了加大对农业的投资力度，德国药企拜耳于2018年以570亿美元的价格收购了孟山都公司(Monsanto)，这笔交易产生了约260亿美元的商誉，拜耳的商誉总价值因此达到430亿美元，占总资产的30%。然而在过去的一年里，拜耳输掉了两场诉讼（孟山都的Roundup除草剂被指致癌)。如果陪审团继续做出不利于拜耳的裁决，该公司将面临成千上万与Roundup除草剂相关的诉讼，收购孟山都所付出的代价也可能会受到质疑。

陪审团裁定不利于拜耳的裁决后，3月份该公司股价曾在一个交易日内下跌了近10%。拜耳因此损失了60亿美元的市值，约占其收购孟山都收购价格的10%。拜耳没有回应有关商誉可能减值的置评请求。

信诺去年也进行了一笔大收购，以680亿美元收购了药房福利管理公司Express Scripts。这笔交易产生了380亿美元的商誉。激进投资者卡尔·伊坎(Carl Icahn)反对这笔交易，并对PBM（即药品福利管理服务，为医疗保险客户谈判药品价格）的商业模式提出批评。监管机构还正在审查这一行业的药品定价行为，去年以10亿美元收购网上药房PillPack的亚马逊(Amazon.com, AMZN)在该行业构成潜在的竞争威胁。如果PBM服务的利润空间受到挤压，信诺的收购价格可能是虚高，收购Express Scripts产生的商誉将减少25%，降至95亿美元，相当于信诺目前市值的15%。信诺表示，在Express Scripts交易完成前，已经进行了年度商誉减值测试。该公司没有对此发表更多评论。

但并非所有并购交易都会造成商誉减值。迪士尼(Walt Disney, DIS)拥有310亿美元的商誉，其中大部分是通过收购卢卡斯影业(Lucasfilm)、皮克斯(Pixar)和漫威娱乐(Marvel Entertainment)产生的。这些交易非常成功，为迪士尼过去10年创下16.3%的年均收入增幅做出了贡献。

威伦斯把商誉描述为“吸引消费者不断使用一家公司产品或服务的一个因素”。消费者已经重返影院观看迪士尼的热门影片，但他们是否还会继续购买卡夫亨氏的Oscar Mayer品牌产品还是拜耳的Roundup仍有待观察。

翻译 | 云译                  

版权声明：《巴伦》2019年4月18日报道“‘Goodwill’ Write-Offs Are an Earnings Killer. How to SpotTrouble Coming.”。《财经》获道琼斯旗下《巴伦》(Barron's)在中国大陆独家授权，原创文章未经许可，不得转载。

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